今日专家 

如是金融研究院院长、如是资本创始人

管清友

不管是一级市场、二级市场，还是实业，环境始终是影响投资的第一要素。不仅要关注月度经济数据、政策等“快变量”，也不能忽略人才红利、技术进步等“慢变量”。2019年，我们究竟面临的是什么样的内外部环境？2018年的投资市场惨淡，全球范围内罕见地出现绝大多数资产类别负收益状况，例如A股下跌25%，发达国家股市出现大幅震荡。在送别“失落的2018”之后，2019年的宏观面仍面临更大的挑战，但这种挑战并不意味着悲观。

如是金融研究院院长、如是资本创始人管清友在接受《经济》记者采访时表示，政策永远是企业最需重视的第一变量。

“过去几十年，金融监管遇到很多实质性挑战，经历了非常曲折的过程。整个金融监管在改革开放40年里，一直都在变动。随着市场经济发展，监管的手段和方式出现很多变化，也出现了很多风险。上个世纪90年代中后期那一轮金融风险中，广国投破产、粤海重组、海发行倒闭清算⋯⋯”管清友表示，对企业家来讲，一个基本的教训是：政策永远是企业最需重视的第一变量。企业必须考虑政策、监管的影响及外部环境的变化，否则就会“一将功成万骨枯”。

管清友开玩笑地表示，有两个政府的职务是不好干的，一是中国足协主席，二是证监会主席。证监会无能为力是技术层面的问题，就是影子银行体系的膨胀。很多民营企业很大一部分融资来源于非银行金融机构、信托、资产管理公司。“当非银行金融体系膨胀起来之后，就形成了影子银行。这几年金融资产波动，跟影子银行膨胀有直接关系。2015年股灾，2016年债灾，2016年商品市场泡沫、房地产泡沫相继出现，所以2017年出现了严厉的金融整顿。”

什么叫空转？管清友举了一个例子，比如一家央企的财务公司，主要服务于央企内部产业，可以从中央银行拿到低息贷款。这是一般民企拿不到的。那么央企的财务公司就可以借钱给民营企业，充当了“二道贩子”角色。很多民企拿到钱后，发现也没什么可投的，资产收益率在下降，房地产调控又比较严格，所以很多上市公司拿到钱后又去买高收益的银行理财。高收益的银行理财一般是中小型银行放出，中小型银行拿到钱后，发现也没什么需要，就又去买银行之间的同业产品，资金就出现了空转，造成各类资产泡沫化。

从微调到纠偏的过程中，整个影子银行体系出现了一个崩塌式的下滑，企业感到融资更难了。但是企业家面临一个新机会——收购金融牌照。

“过去几年业务很激进的一些中小型银行，没有钱补充资本金，但因为《巴塞尔协议3》对资本充足率有明确要求，中小银行压力很大，上市银行可以通过资本市场融资。如果此时企业有充足的现金流，帮助中小银行补充资本金，就能成为银行的精准股东。过去几年，很多企业财团收购了券商牌照，现在对于券商控股股东净资产不低于1000亿元的要求，一旦实施，很多民企要转手，因为A股的非金融类上市公司只有9家能满足。这类券商在北京、武汉、上海有很多，一些相对控股已经开始出售这类金融资产，券商牌照便宜了很多，此时民企如果愿意参与，是个不错的机会。”管清友说。

在他看来，短周期来看以下几点变化需要重点关注：

第一，供给侧改革红利正在消退。中国的供给侧结构性改革出现了一个很大的问题：去产能淘汰的大部分产品是民企产品，环保风暴也导致很多民企被关闭，引起上游产品的价格上涨，很多国企表现良好，上游大宗原材料表现较好。但这种情况将随着总需求的下降逐步消退。

第二，基建投资拉动经济越来越难。过去依赖“铁公基”的投资拉动经济已经不现实了，在4万亿的时候，很多企业盲目扩张产能，结果陷入到高杠杆或产能过剩境地，现在企业吸取经验不会过于盲目。

第三，“抢出口”的效应将被逐渐弱化。

第四，金融下行还在继续。金融下行周期不是一两年就可以结束的，都是以10年为单位。上轮金融下行周期自2008年开始，2016年才算结束。这一轮至少还要3年-5年，资本寒冬确实是存在的。

第五，房地产将进入大分化期。按照现有土地制度和区域发展不平衡性，一二线城市房价还有上涨的空间，不会出现东京那种20年连续下跌的情况，三四线城市面临去库存困境。而从长周期来看，管清友表示，中国企业家也不用太担心，全球最大、最赚钱的市场仍然在中国，越南、印尼等东南亚国家市场，根本替代不了中国。