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来源 | 混沌大学（ID：hundun-university）

作者 | 任泽平

编辑 | Summer

诺贝尔经济学奖得主米尔顿·弗里德曼曾说：

“我1932年大学毕业，当时美国正处于历史上空前绝后的最严重萧条的谷底。经济问题是当时的主要问题。

如何摆脱萧条？如何降低失业？什么解释了一方面需求旺盛而另一方面资源闲置的矛盾？

在这种情况下，成为经济学家看起来比成为应用数学家或精算师对当时这些急切需要解决的问题更为重要。”

宏观经济学存在的最主要意义，是为解决国家经济问题、实现经济繁荣。

在20世纪的经济发展史上，宏观经济学曾数次试图挽救国家于水火。同时，宏观经济也有助于大类资产配置。

这就是我们要研究宏观经济的原因。

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宏观经济学研究的主要内容：

增长和波动

宏观经济学研究的内容，概括起来，就是增长和波动。经济为什么会增长？这叫趋势，经济为什么会波动？这叫周期。

所有宏观经济学的理论、流派都是围绕这两个进行展开，分别对应增长理论和周期理论。

 经济为什么会增长？

GDP是一个国家宏观经济上所创造的增加值及财富。改革开放以来，中国GDP快速上升，在2017年达到82.7万亿人民币，折合12.2万亿美元，占全球15%，排在美国之后，为世界上第二大经济体。

美国去年创造的GDP约19万亿美元，占全球的24%。中美两国GDP比重相加，占全球40%。而排名第三位的日本，大约只占5%，排名再往后的国家所占比重更微乎其微。

从改革开放至今四十年，中国年均实际GDP增速9.5%。如果加上价格因素，中国每年创造的名义GDP增速约12%至15%，即年均宏观资产回报率约13%左右。

也就是说，如果你投资的收益率低于13%，你就跑输了GDP。

那么，中国经济增长的主要原因是什么？

推动经济增长的主要因素，是劳动力、资本和全要素生产率。

劳动力包括劳动力数量和质量；资本包括在创造财富的过程中产生的人力资本、不动产资本、设备成本、厂房建造成本等；全要素生产率是指除了资本和劳动以外，有利于改善生产效率的要素，包括制度变革、技术创业、组织优化以及企业家精神等等。

人口红利是中国经济腾飞的最主要原因。在过去几十年里，由于中国人口众多、年龄轻，造就了得天独厚的廉价劳动力优势，中国得以迅速发展为“世界工厂”，成为世界主要的制造业中心。

但是随着中国人口老龄化加剧，劳动力成本开始上升，刘易斯拐点出现了。刘易斯拐点是指在工业化进程中，随着农村富余劳动力向非农产业的逐步转移，新增城市劳动力逐渐减少，最终达到瓶颈的状态。

当下，中国越来越难以依靠劳动力的增长来驱动经济。因为人口的综合生育率曲线呈现倒U型，即当工资水平较低时，生育率会比较高；当工资水平越来越高时，生育率就会降低。

所以，越发达的国家，女性生育意愿就会越低，老龄化越严重。例如，日本一对夫妇只生1.4个孩子，开出租车的司机大都是60-70岁以上的老人。中国现在的人均GDP是8800美元，已经接近发达国家人均12600美元的数值。

所以，未来中国需要依靠人口的质量，而不是人口数量来驱动经济发展。现在中国每年有数百万本科生、研究生、博士生毕业，而号称是世界第八大经济体的韩国，仅有5000万人口。人口质量的优势，将会成为中国未来经济发展的核心驱动力。

经济为什么会波动？

虽然经济发展向上的力量非常惊人，但是经济周期向下的力量有时也具有毁灭性。例如，1998年亚洲金融风暴、2008年美国次贷危机。

经济周期是市场经济中由个人或企业自主行为引发的商业律动。

现实中的经济运行由多股商业周期力量叠加嵌套而成，并受逆周期调控政策影响，包括商业周期——农业周期、商品存货周期、设备投资周期、住房建设周期、创新周期，政治周期，社会周期。

在全球化背景下，经济周期会产生全球共振，主要有两个产生渠道：

第一，贸易渠道。

美国是消费导向型国家，消费占GDP比重将近80%，导致过度消费，而美国生产部门薄弱，制造业占GDP的11%。所以，需要大量依赖进口。

美国通过进口向全球输出它的经济周期。当美国经济繁荣时，进口增加，带动其他国家经济繁荣。反之，当美国经济萧条时，需求减少，导致其他经济体回落。所以，四次经济危机其实就是美国的金融危机，以它为震中，向全球扩散。

所谓美元霸权，最重要的特征是美联储印美元，到别的国家市场大量购买物资和工厂，别的国家利用美元购买美国国债，美国实现货币回流。所以，美国债务负担居高不下最主要的原因就是它通过贸易的渠道，将全球的经济周期关联起来。

第二，金融渠道。

当美国经济下行时，美联储实行量化宽松政策，即通过购买国债等中长期债券，增加美元货币供给，向市场注入大量流动性资金，以鼓励开支和借贷，促进投资与消费。

当美国经济复苏时，实行货币紧缩政策，美联储加息，美元升值，全球资本回流美国，美国经济扶摇直上，而那些过度负债、杠杆率过高的经济体，就有可能面临债务风险，俗称剪羊毛。

20世纪80年代的拉美债务危机，起源就是由于美元资产比较便宜，使得很多拉美国家借了大量美元债。在1980年至1983年间，当时的美联储主席沃尔克为了治理美国通货膨胀，大幅提高利率水平，使得大量的资金回流美国本土，导致拉美经济轰然崩塌。

20世纪90年代初的亚洲金融风暴也是由于美联储大幅降低美元利率，导致美元流动性泛滥，很多东南亚经济体借了很多短期美元债。在克林顿时期，当美国经济欣欣向荣时，美联储开始加息，美元资产再度回流，导致东南亚经济体债务偿还困难。

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研究宏观经济有什么作用？

用作大类资产配置

研究宏观经济可以用作资产配置。在经济周期的不同阶段，大类资产的表现各不相同。

美林投资时钟将经济周期分为衰退、复苏 、过热、滞胀四个阶段，并依次推荐债券、股票、大宗商品或现金。

第一阶段是衰退期，在这个阶段公司产能过剩，盈利能力下降、股票走低，市场供过于求，企业为了去库存降低商品价格，导致通货膨胀走低，对应美林时钟的6-9点。

由于收益稳定、风险较小，此时债券为王。也就是说，资产配置顺序是债券>现金>股票>商品。

第二阶段是复苏期，在这个阶段随着需求回暖，企业经营状况得到改善、盈利能力提高，对应美林时钟的9-12点。

此时，股票为王，债券次之。由于物价下行，商品依然亏钱，所以现金价值大于商品。也就是说，资产配置顺序是股票>债券>现金>商品。

第三阶段是过热期，在这个阶段公司产能增加，盈利能力增强，市场供不应求，通货膨胀上升，大宗商品类资产是过热阶段最佳的选择，对应美林时钟的12-3点。

中央银行通过加息抑制股票估值的提升，使得股票表现比不上商品。GDP增长率仍处于潜能之上，收益率曲线虽然上行但变得平缓，债券表现较差。也就是说，资产配置顺序是商品>股票>现金>债券。

第四阶段是滞涨阶段，国家经济增长已经降低到合理水平以下，通货膨胀持续升高，企业产能不断下降，必须通过提高产品价格、裁员以保持盈利。

所以股票和债券表现糟糕，而现金成为投资的首选，对应美林时钟的3-6点。也就是说，资产配置顺序是现金>商品>债券>股票。

我曾经和黑石集团（美国规模最大的上市投资管理公司）的经理一起开会，得知黑石管理的资产规模约5万亿美元，而国内最大的基金公司不到1万亿美元的资产规模与其差距甚大。

黑石集团采用被动投资进行资产管理，即建立一套投资的方法体系——投资时钟。

经济利好时，购买股票；经济衰退时，购买债券。所以，通过被动投资，才可以管理如此庞大的资产。

与之相比，国内很多基金公司无论经济繁荣还是衰退，都采取主动投资——去寻找那些能够跑赢大势的个股、去在市场抢占先机，其实这异常困难。

化解危机，拯救世界

纵观近一二百年的宏观经济思想史，你会发现宏观经济学是一个伟大的学科，因为它数次试图拯救世界。

20世纪30年代的大萧条使全球经济陷入长期衰退，从金融危机蔓延到经济危机、社会危机、政治危机最终引发政治危机，爆发了第二次世界大战，对全球各国造成毁灭性灾难。

在大萧条之前，以亚当·斯密“无形之手”为代表的古典主义盛行。而在大萧条之后，凯恩斯主义诞生，主张政府用“有形之手”调节市场“无形之手”。采取货币刺激、财政刺激政策等去创造需求，扭转经济衰退局面。罗斯福新政就是践行凯恩斯主义，使美国触底反弹、重回繁荣。

20世纪70年代，全球经济陷入滞涨，高通货膨胀率和高失业率同时发生，使经济陷入长期衰退。按照凯恩斯主义论断，经济只有萧条、繁荣，通胀、通缩之分，而不可能出现经济停滞与通胀并行。这就标志着凯恩斯主义失灵了。

这时候，货币主义、供给学派、奥地利学派等经济学流派开始发展起来。这些学派被统称为新自由主义，其实质是古典主义精神的复归，主张放松管制，减少政府支出，保护私人产权、法制和市场制度。里根经济学、撒切尔改革都是基于这个背景。

在新自由主义影响下，各国在八九十年代之后，普遍进行了经济自由化、贸易自由化、投资自由化、金融自由化改革。但是过度放松管制和自由化带来了很多重大风险，最终酿成了2008年的金融危机。

2008年次贷危机使得凯恩斯主义重新复归。伯南克接任美联储主席之后，实行量化宽松政策，中国实行了4万亿的经济刺激。其核心都是强调政府要有所作为，通过宏观调控去刺激需求，化解危机。

如今，世界经济步入了后危机时代，各国经济陷入长期低迷。世界各国通过极致的货币宽松政策，虽然避免了大萧条，但是却陷入大萎靡，导致资产价格上涨和收入分配矛盾加剧。这就是中国开始实行供给侧结构性改革的原因和背景。

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小结：

宏观经济是一门伟大的学科，经济增长理论揭示国家繁荣的原因，经济周期理论揭示经济周期的波动。而宏观经济理论的每一步发展，都离不开它所处的时代。

从凯恩斯主义对战古典主义的胜利，到滞胀时期新自由主义对凯恩斯主义的胜利，再到金融危机发生后新凯恩斯主义对新自由主义的胜利，以及这几年供给学派（供给侧改革）对凯恩斯主义的反思。

每一次世界危机发生后，宏观经济学都挺身而出，提出了有力的解决方案，推动了经济发展和时代进步。

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