古有壳股并购绩优股提升利润，今有华东医药并购绩差股自己跌停。

5月26日晚间，华东医药和佐力药业同时发布公告称，佐力药业控股股东、实控人俞有强及德清县乌灵股权投资合伙企业（有限合伙）（下称乌灵合伙）拟以协议转让方式将其合计持有的1.13亿股股份（占总股本的18.60%）转让给华东医药，转让总计将不高于10.6亿元。若交易顺利完成，华东医药将成为佐力药业控股股东，控股股东将由俞有强变更为华东医药，实控人变更为胡凯军。另外，佐力药业转让方将协助华东医药改组董事会。

按照10.60亿元的最高转让价款，此次佐力药业每股转让价格约为9.36元，相较佐力药业前述股价溢价高达68.95%。

然而佐力药业单就去年来说，毫无疑问属于绩差股，其2018年度净利润仅0.21亿元，同比大降54%，盈利规模仅有巅峰时期2013年的五分之一左右。

既然业绩不佳，华东医药为何仍要高溢价收购佐力药业？这或是同华东医药今年的中药产业布局有很大的关联。佐力药业的大单品乌灵系列是公司“爆款”，该系列2018年实现3.54亿元营业收入，毛利率高达82.93%。

百亿医药白马联姻绩差股却遭到了投资者用脚投票，今日华东医药盘中一度跌幅达9.99%。

华东医药在投资人眼中是典型的白马股，上市以来营业利润保持年化20%的增速。不过，公司主力产品多为十多年前的老产品，新产品主要收购自关联方，其长期持续发展能力仍存在隐忧。

//销售能力有限，业绩遇瓶颈//

佐力药业核心销售产品增长乏力，或是实控人俞有强放弃控制权的主因。

2018年佐力药业实现销售收入7.3亿元， 拥有乌灵胶囊、百令片、灵泽片三个独家/类独家中药品种，而且三个产品全部进入2018年版基药目录。佐力药业曾在业绩预告中透露，在医保控费的大环境下，虽然公司大力推进营销的策略，核心产品乌灵系列及百令系列销售也才较上年基本持平。

由于公司销售能力有限，其产品增长遇到瓶颈，实控人在公告中曾表达出通过寻求战略合作伙伴做强做大公司的意图。

近些年佐力药业业绩持续承压。去年该公司实现营收7.30亿元，同比下降约8%，系连续第二年下降；净利润仅有0.21亿元，同比大幅下降达54%，且为连续第四年下降，其规模仅有2013年顶峰期的五分之一左右；扣非归母净利润亦连续四年下降，去年为-548万元，系上市以来首次亏损。

除此之外，原实控人俞有强手中有1.42亿股仍处于质押状态，其股价因业绩承压长期低迷，这使得其面临较大的风险和债务压力。因为被华东医药收购，今日佐力药业罕见涨停，然后股价也只有6元/股。而根据此次交易规定的正式协议生效条件，俞有强需要解除质押的股份。

佐力药业被华东医药收购后，或将受益于其渠道销售能力。不过，一只ROE连续十年以上均高于20％的大白马华东医药，高价收购佐力药业有何打算？

//大白马收购遭用脚投票！背后实质是对中药股信心不足？//

华东医药上市以来营业利润保持年化20%的增速，是投资人眼中典型的白马股。

作为A股市场第六大市值医药上市公司，华东医药自2000年1月上市以来，17年来股价涨幅超过20倍，总市值近500亿元。上市之初，华东医药的实际控制人为国有控股公司，但是经过一系列的股权变更之后，最终实际控制人变更为自然人胡凯军。

公司主要有两大块业务，医药商业和医药制造，2016年这两块业务收入分别为197.37亿元、56.43亿元，占营业收入的比例分别为77.77%、22.23%。

医药商业收入占比虽高，但毛利率较低，常年稳定在6%-7%左右，2016年为7.29%；医药制造业务毛利率较高，2016年为83.69%，贡献营业利润47.22亿元，占全部营业利润的76.64%，医药制造业务成为上市公司最主要的利润来源，而医药制造业务大多收购而来。

华东医药发布的《2015年公司债券跟踪评级报告（2017）》披露了公司七大主力产品的销售情况，其中阿卡波糖（卡博平）、吗替麦考酚酯（赛可平）、他克莫司（赛福开）2016年营业收入分别为15.05亿元、3.73亿元、3亿元，合计贡献营业收入21.78亿元，粗略按照医药制造整体83.69%的毛利率计算，贡献营业利润达到18.23亿元。

给华东医药带去巨大利润的阿卡波糖和百令胶囊均已经是上市多年的老品种，百令胶囊上市时间为1991年1月、卡博平上市时间为2002年1月，经营历史已经分别有27年、15年，这也就意味着华东医药目前仍然靠老产品撑着、新品贡献有限。

事实上，阿卡波糖这个利润巨大的市场，并非只有华东医药一家公司在抢占赛道，当市场竞争者超过5家。一旦竞争对手产品通过一次性评价，或将对公司市场进行规模化“侵蚀”。

//异样扩张//

为了把握公司少数几年的“红利窗口期”，华东医药也是不遗余力地进行市场扩张。

去年12月，华东医药在互动易上表示，公司目前有三个在研创新药：治疗非小细胞肺癌的迈华替尼；从美国独家引进的全球首创糖尿病新药技术口服GLP-1类产品TTP-273；糖尿病一类新药HD-118。

然而，华东医药也指出，公司未来几年仍然会专注高难度、高门槛的专科仿制药研发；加大肿瘤、生物抗体类创新药研发力度和海外创新药权益引进。

从最新的财报显示，公司在2018年销售费用高达42.97亿元，占当期总营收的14.01%。与此同时，公司的研发费用仅有7.06亿元。也就是说2018年公司营销费用是其研发费用的约6倍。

值得注意，在去年12月6日“带量采购”名单出炉后，中标的31个品种平均降价52%，最高降幅96%，远超市场普遍预期30%-40%降幅，医药股随之闪崩，而其中华东医药也未能幸免，受到不景气大环境波及。

在仿制药市场面临洗牌，创新投入短期效果难现及医药商业出现变革的情况下，华东医药也在不断谋求多元化业务扩张，比如去年公司就曾溢价超过60%以近15亿元的价格收购了仍处于亏损的英国Sinclair公司，以加强市场前景广阔的医美领域布局，此次推进中药领域整合也可视为公司产品结构调整和转型战略。