6月26日，继峰股份发布公告拟进行资产重组收购继烨投资。继烨投资的第一大股东，同时也是继峰股份实际控制人王义平家族的企业。尽管本次交易没有高溢价，但交易中高达7成以上的现金支付给了实控人，有损害标的公司其他股东利益的嫌疑。此外，本次重组收购的核心资产为继烨投资持有的德国上市公司Grammer84.23%的股权，但这部分股权尚处于质押状态。

继峰股份主要从事汽车零部件的设计、开发、生产及加工;技术咨询;普通货运;自有厂房出租;实业投资。继峰股份的实际控制人为王义平家族(包括王义平、邬碧峰夫妇及其子王继民)。

(图片来源于继峰股份官网)

2019年6月26日，宁波继峰汽车零部件股份有限公司(证券简称：继峰股份，证券代码：603997.SH，以下简称：“继峰股份”、“上市公司”)发布了《发行可转换公司债券、股份及支付现金购买资产并募集配套资金暨关联交易报告书(草案)(修订稿)》(以下简称：“《报告书》”)，2019年7月4日，中国证券监督管理委员会上市公司并购重组审核委员会将对该次交易进行审核。

交易方式合理性存疑，实控人或成最大赢家

经我们研究发现，本次重组交易在对价支付等方面，有一些不合理之处。

公告显示，继峰股份拟向标的资产的第一大股东宁波东证继涵投资合伙企业(有限合伙)(以下简称：“东证继涵”)、第二大股东上海并购股权投资基金合伙企业(有限合伙)(以下简称：“上海并购基金”)以及新余润信格峰投资合伙企业(有限合伙)(以下简称：“润信格峰”)等6家企业非公开发行可转换债券、股份及支付现金购买其持有的宁波继烨投资有限公司(以下简称：“继烨投资”)100%股权，同时拟向不超过十名符合条件的特定投资者非公开发行股份及可转换债券募集配套资金。本次募集资金总额不超过 7.98亿元，所募配套资金用于向交易对方支付现金对价、支付本次交易的中介机构费用、偿还债务及补充流动资金。

值得注意的是，东证继涵不仅是继烨投资的第一大股东，同时还是上市公司实际控制人王义平家族所控制的企业。

从该方案的交易内容来看，似乎存在一些不合理处。根据上海东洲资产评估有限公司针对继烨投资给出的《估值报告》显示，截至估值基准日(2018 年 12 月 31 日)，继烨投资股东全部权益的估值为 38.93亿元，经各方协商一致之后，确认的交易价格仅有37.54亿元，比估值少了1.39亿元。A股并购重组中，标的公司在交易时往往是溢价转让，甚至不乏高溢价转让，此次折价转让对于和继峰股份是同一实控人的继烨投资来说影响不大，但对于继烨投资其他五位现有股东来说，这一交易方式可能将会损害他们的利益。

此外，在支付对价方面，也有一些不公平的地方令人费解。根据交易方案，继峰股份仅对前两大股东进行现价支付，其中东证继涵获得的现金支付比例就高达72.60%，此外东证继涵还获得了全部的可转换债券对价支付。这种交易方式，对实际控制人来说比较“大方”，但可能有失公允。

具体看，继峰股份拟向东证继涵支付交易总对价为24.44亿元，其中现金对价为3.18亿元，可转换债券对价4亿元，股份对价17.26亿元。继峰股份拟向上海并购基金支付交易总对价为5亿元，其中现金对价为1.2亿元，股份对价为3.8亿元。最后，继峰股份拟向包括润信格峰在内的继烨投资第三大至第六大股东合计支付交易总对价8.1亿元，全部通过股份支付的方式进行。

公司现金或难以支持高额交易，收购目标还被质押

本次重组的交易方案并非初始方案。此前，2018年9月3日，继峰股份曾发布《发行股份及支付现金购买资产暨关联交易意向性预案》(以下简称：“意向性预案”)。彼时对标的资产的作价31.25亿元，未安排可转换债券方式支付对价，且现金支付对价的金额只有7000万元。

虽然现有的交易方案是经过“深思熟虑”修改之后所得，但比较前后两个交易方案，从某种意义上来说，却是意向性预案更加合理，为什么这么说呢?

在意向性预案中，现金支付对价的金额只有7000万元，而现有的交易方案中现金支付对价的金额却高达4.38亿元，高出原有方案的现金支付对价金额3.68亿元，如果继峰股份能够拿出这笔现金，倒也无可厚非，但从目前的情况来看，继峰股份想要拿出这笔现金困难不小。

截至 2018 年 12 月 31 日，上市公司合并报表口径经审计的非受限货币资金余额为6.05亿元，但经过继峰股份分红(每股派发现金红利0.3120元(含税)，共计派发现金红利近2亿元)后，上市公司可动用的货币资金为 4.08亿元，已经不足以支付现有交易方案中4.38亿元的现金对价，为此继峰股份不得不进行募集配套资金。但《报告书》中却提到，此次最终募集配套资金成功与否不影响本次购买资产行为的实施。也就是说即使未能完成募集配套资金，继峰股份仍要购买标的资产。一旦如此，这对于上市公司的现金流或将造成不小的打击，也将损害其他上市公司股东的利益。

根据继峰股份最新发布的《2019年第一季度报告》显示，继峰股份的营业收入5.11亿元，同比微增0.33%，归属母公司股东的净利润5933.51万元，同比下降24.27%，归属母公司股东的净利润(扣除非经常性损益)5611.94万元，同比下降28.04%。从一季报的角度看，公司目前似乎存在“增收不增利”的情况，而一旦现金流再出现问题，将对公司产生负面影响。

当然了，此次交易一旦完成，那么对于实控人来说可谓赚得盆满钵满，不仅可以获得3.18亿元的现金，还可以获得上市公司的股份以及可转换债券等，从这一层面看，或许公司实际控制人才是此次交易的最大赢家。

另外，值得一提的是，作为本次交易目标公司Grammer，在股权方面，还有一些问题需要解决。

继峰股份本次收购的目标公司为境外公司GRAMMER Aktiengesellschaft(以下简称：“Grammer”)，由于境外公司的因素，继峰股份通过收购继烨投资间接管理Grammer，继烨投资则持有Grammer84.23%股权。

Grammer系主营业务为乘用车内饰及商用车座椅系统研发、生产、销售的德国上市公司。

根据继烨投资提供的相关贷款协议，2019 年 1 月 24 日，旗下继烨(德国)(作为借款方)与德商行(作为贷款方)签署了一份贷款协议及其附属协议，由继烨(德国)向德商行贷款 1.76 亿欧元，将其持有的 Grammer84.23%的股权质押给德商行。对于一家股权仍在质押当中的公司，继峰股份又是否有必要一意孤行进行收购呢?这些问题，我们将持续关注。