撰文| 王迪  来源 | 凤凰网房产

港股宠溺之风如火如荼，继中概股回归赴港二次上市之后，3家房企业务公司深夜扎堆谋上市，IPO加速之外，物业赶“考”难度或有升级，是一飞冲天，还是数度折戟？

近日，荣盛发展旗下物业服务业务荣万家提交港股书，相比于传统开发业务，轻资产、毛利高、发展空间广阔的诸多博弈让荣万家在母公司背书之下充满估值想象。截至6月24日收盘，荣盛发展（002146）股价上涨2.14%，股价至8.12元/股，总市值为353.1亿，这让一直被投资者“吐槽”估值过低的荣盛发展产生了新的“加动力”。

事实上，今年以来，已经有包括卓越物业、第一服务、弘阳服务、金融街物业、宋都物业、星盛商业管理和正荣服务等7家物业公司，赴港申请IPO。而同日密集提交港股书的还有房企物业版块合景悠活、雅居乐旗下产业板块雅城。

资本市场眼花缭乱“选角”，而比拼的更是盈利、面积、空间估值等综合实力，相比于万科物业、碧桂园服务、彩生活、金碧物业等管理面积3亿平米的大体量房企物业公司，荣万家此种中体量物管企业又有何种“闯关”底牌？

在管面积，尤其是第三方在管面积往往是衡量一家物业公司发展规模及空间的重要因素，而物业在管面积的发展会从侧面反映成长股的资本发展度及估值前景。

2019年中国物业服务百强企业平均总在管建筑面积从2015年的23.6百万平方米增至2019年的42.8百万平方米，复合年增长率为16.0%，在管项目数目均值为212个。

2019年度中国物业服务百强企业相关情况

以荣万家来看，截至2019年12月31日共管理251个物业管理项目，在管总建筑面积为48.4百万平方米，超过百强物业企业的平均水平，此前2017年、2018年该项数值分别约为34.3百万平方米、39.7百万平方米。

可喜的是，规模的不断扩充，外拓项目物业管理服务所产生收入、在管建筑面积及合约建筑面积正在增加，但是不能忽视的是，正如内地物业服务公司“背靠大树好乘凉”的发展阶段，母公司荣盛发展是荣万家的最大客户。

截至2019年12月31日，荣万家向荣盛发展集团及其联系人独立开发的项目在管建筑面积比例占其总在管建筑面积约99.5%。TOP20房企荣盛房地产发展开发的物业项100%由荣万家管理，荣万家参与竞标荣盛房地产发展开发的物业项目的中标率为100.0%。

背靠大树好乘凉，意味着业绩锁定性强，而未来的潜力则更看重脱离“母体”自身的“造血”能力。

对于现实情况，荣万家似乎已经非常明确，在招股书中，荣万家251个在管项目中目前只有8个为非关联项目，对此荣万家希望透过内生式增长扩充业务，力图继续透过增加在现有及新市场订约管理物业的在管总建筑面积及数目（包括荣盛发展集团及独立第三方物业开发商开发的物业）而扩展。

此前，为谋求上市，荣盛房地产发展的相关附属公司收购包括永清京台、张家口荣盛京宣、唐山普捷、江苏普捷等公司放至在荣万家旗下。其中，前两家公司主要物业管理为工业园，而后两家公司偏重住宅物业管理；前两家分别为2019年收购，永清京台代价为188万元，而剩下三家为0元转让的方式进行，唐山普捷、江苏普捷皆为今年4月份转让而成。

在招股书中，荣万家表示，2018年11月正式组建业务开发部以监督与独立第三方地产开发商的合作。截至最后实际可行日期，荣万家取得的独立第三方地产开发商开发的项目管理权的总在管建筑面积为约756000平方米，总合约建筑面积为约4.3百万平方米。

从业务覆盖面来看，在去年中国物业服务百强企业所管理各类物业的在管建筑面积百分比中，住宅物业、办公物业、商业物业占据前三位，分别比例为68.88%、8.40%、6.63%，物业管理公司往往通过平摊各类物业以达到平衡及降低风险的效果。

2019年中国物业服务百强企业所管理各类物业的在管建筑面积百分比

招股书显示，荣万家在管物业组合包括住宅物业及非住宅物业，非住宅物业包含商业楼宇（购物中心、写字楼及酒店式公寓）及公共及其他物业（产业园、学校、政府大楼、工厂及公园）。其中，绝大部分收入来自于管理住宅物业，截至2019年12月31日，荣万家的住宅物业在管建筑面积为44.3百万平方米。

从区域来看，截至2019年12月31日，荣万家订约管理351个物业管理项目，总合约建筑面积为75.6百万平方米，覆盖中国19个省、直辖市及自治区的52个城市。

相比于长江三角区、大湾区及周边地区、中西部地区，环渤海经济圈虽然在在管面积、数量及收入方面明显占据优势，但是可以清晰地对比发现，近年来，荣万家也在调整多个区域之间的发展平衡，环渤海经济圈在管项目数量在2017年到2019年不断攀升，但在整个收入的占比却呈现下降趋势。

荣万家在管建筑面积及合约建筑面积的地理分布

以去年23家上市的物管公司来看，所有物业公司营业收入都呈现了上升的趋势，而排位数额最高的是碧桂园服务，营业收入为96.5亿元，同比增速为106.3%，净利率为17.8%，平均净资产收益率为43.8%，其次为绿城服务及保利物业，荣万家的营业收入与佳兆业美好及中奥到家类似，两家分别为12.6亿元、15.2亿元，在去年营业收入达到了40.9%、48.5%的增速水平。

数据显示，2019年，荣万家实现营业收入约13亿元，高于去年百强物业公司10亿元的营业收入均值。此外，荣万家2019年利润总额1.35亿元，净利润1.01亿元。而根据此前荣盛发展的公告，2020年一季度荣万家营业收入4.05亿元，利润总额0.68亿元，净利润0.51亿元，净利率12.5%。仅一季度的净利润就达到了去年全年的一半，预计2020年上半年有望超过去年全年。

年度过往及预测的中国物业服务百强企业平均在管总建筑面积、平均在管项目数目及按在管建筑面积计的总市场份额

荣万家的客户主要包括物业开发商、业主及住户，而战略外拓也让净利润呈现了几何式的增长。

招股书显示，荣万家在2017年至2019年的总资产回报率分别为2.1%、3.4%、6.2%；股本回报率分别为58.9%、38%、27.7%，对于股本回报率下降，荣万家称，主要是由于拥有人出资令总股本增加超过年度利润及综合收益总额的增加。

就客户对象来看，于2017年、2018年2019年，荣万家向五大客户销售所得收入分别为人民币222.3百万元、人民币286.1百万元及人民币493.8百万元，各占总收入约31.3%、32.6及39.5%。于2017年、2018年2019年，向单一最大客户（荣盛发展集团及其联系人）销售所得收入分别为人民币218.6百万元、人民币277.7百万元及人民币484.3百万元，各占总收入约30.8%、31.6%及38.7%。

随着人工智能产业的发展,及中央关于移动通信5G网络普及等“新基建”项目的推波，荣万家也在新的领域寻找利润点。

招股书显示，荣万家寄希望于一站式全渠道服务平台整合在线及线下信息及资源，在各种服务场景打造「物业空间管理+情感链接」的服务生态链，建立信息技术系统对服务质量进行全流程的闭环管理，包括天眼系统、400呼叫中心、工单管理系统及「米饭公社」APP、天问系统、FM设备管理系统、空间运营系统、租售业务系统及零售思讯系统。

数据显示，截至2017年、2018年及2019年12月31日及截至最后实际可行日期，「米饭公社」APP注册用户数分别为约236,200个、约291,400个、约483,400个及约525,000个。

此种智能数据取得一定效果。2020年前四个月，在荣万家物业管理服务收入中，35.8%通过在线缴费功能收取。在线报修和投诉建议功能便于业主和住户提出保修和投诉建议的需求。

除了利润的增加，荣万家整体毛利率与同类企业相比需要提升，招股书显示其毛利率在2017年及2018年分别为17.0%、17.2%。

对此，荣万家的解释是，因多种因素面临来自劳工及分包成本上升的压力。事实上，有相关研究显示，百强企业的服务成本由2017年的55.8%上升2.0%至2018年的57.8%，并进一步上升1.3%至2019年的59.1%。近年来，多个地区的最低工资均有所提升。

荣万家也在通过调整结构改善此种情况，于2017年、2018年及2019年，其雇员福利开支分别占销售成本总额的61.8%、62.2%及47.2%。同期，已付第三方分包商费用分别占销售成本总额的1.9%、4.1%及22.8%。为维持及改善利润率，控制及降低劳工成本及其他经营成本成为亟待提升的能力。

从物业管理服务、非业主增值服务及社区增值服务三条业务线贡献方面来看，荣万家确实也在调整业务收入比重，进而增加收入，提高毛利，其中，物业管理服务占比不断减少，进而逐渐转向非业主增值服务及社区增值服务，至2019年三者的占比分别为54.4%、34.3%、11.3%。

疫情影响下，扩宽融资渠道，物业股的爆发从另一维度道破了房企“缺钱”的事实，当然，物业属于轻资产模式，资本市场给出的市盈率相对较高，从港股整体市场看，物业公司的市盈率有的高达百倍，差的十几倍，按照目前港股物业公司平均30-40倍市盈率估算，成功上市也将迎来不少利好。

以去年上市的物业公司来看，新城悦服务以191%股价涨幅涨幅独占鳌头，其后佳兆业美好、永升生活服务、雅生活、中海物业以及碧桂园服务分别有162%、168%、147%、114%、109%的区间涨幅。今年物管新贵建业新生活香港上市首日股价便迎来高开高走22.92%,报8.42港元,市值101.04亿港元，而此前更是获得了142.52倍的认购。

荣万家为此次IPO上市，聘请了华泰国际为此次IPO的独家保荐人，而普华永道为其审计师;德恒为其公司中国律师;盛德为其公司香港律师。

在成立于2000年的荣万家股权结构中，荣盛发展、河北中鸿凯盛投资股份有限公司分别持有其91.2%和8.8%的股权，在分拆物业上市前，进行了公司的重组及资金的注入。

招股书显示，中鸿凯盛进行投资于2019年7月24日，股东通过决议案批准透过中鸿凯盛注资人民币约0.99亿元，将注册资本由人民币0.55亿元增至人民币0.60亿元。该注资中人民币0.05亿元入账至本公司的注册资本，其余人民币约0.94亿元入账至本公司的资本公积。

此外，绎德商务于2020年5月22日股东通过决议案批准透过盛绎德商务注资人民币约1.05亿元，将股本由人民币2.58亿元增至人民币2.82亿元。该注资中人民币元入账至本公司的注册资本，其余人民币81,024,700元入账至本公司的资本公积。

而在2015年12月12日成立的中鸿凯盛中，荣盛发展董事长耿建明女儿耿凡超、耿建明配偶、一名执行董事兼耿建明胞弟耿建富、一名监事景中华先生及荣盛房地产发展集团的僱员及或彼等的联系人分别拥有37.20%、2.0%、2.9%、0.17%及57.73%，这也为房企“二代”登场或埋下伏笔。

通过一些列资金结构的调整，荣万家流动资产净值由截至2017年12月31日人民币0.759亿元增加至截至2018年12月31日约人民币1.418百亿元；流动比率在2017年中分别为1.1倍、1.1倍、1.2倍，资产负债比率分别为96.5%、91.0%、77.5%，杠杆比例分别为13.0、4.0、0.4。

由于物业管理公司采用自动化和智能技术提高管理效率，故需要资本投资、管理质素及人才专门化与智慧水平 ，在资本加持之下，荣万家享有更多主动性与话语权。

有“河北王”之称的荣盛发展，在2019年首次跨入“千亿地产俱乐部”，面临业绩“爬坡”拿地、加紧京津冀外寻新热土、扩围康养、物业等板块，这也势必需要更多的资金做背书。

而分拆递交招股书只是物业公司上市一个起点，上市之后基本面扎实、商业模式清晰的企业才受资本市场及股民的青睐。

此外，在今年业绩发布会上，荣盛发展曾提到“今年会加大银行开发贷的比重，并会做公开市场的债券等发行等动作，公司2020年的融资计划为520亿元，”

物管行业格局分散，受政策鼓励、现金流良好、ROE 高等优势，此次另辟蹊径谋融资，冲“关”港股，荣万家又是否能够顺利切中母公司心中的“如意算盘”呢？