五一假期，九连涨的标普500，被汇率抢了风头。

美元承压，亚洲货币罕见暴涨。离岸人民币一度涨破7.20；港币连续触及7.75强方兑换位，香港金管局连续买入美元，捍卫联系汇率制度；新台币更是恐怖，两天累计上涨超过9%，至30关口。

最直接的导火索无非是关税谈判释放积极信号，市场关于“海湖庄园协议”的猜测重燃。“海湖庄园协议”原指特朗普构想的通过多边方式压低美元、提升出口国货币的战略。

为什么新台币突然在亚洲货币升值中唱主角？轱辘慧梳理时间线发现，新台币暴涨之时，恰逢中国台湾与美国5月1日完成首轮贸易磋商。于是，市场开始“遐想”台币升值可能是达成协议的重要内容。

为此，台湾“央行”于5月1日、5月5日分别发布新闻稿公开澄清“美国财政部未施压要求本地货币升值”，本轮货币升值是由投机交易导致。

中国台湾作为出口导向型的地区，贸易顺差积累了大量美元外汇，台湾企业、金融机构苦于利率长期偏低、本地投资标的匮乏，故一直存在新台币与美元之间的套利交易情况。套利逻辑，与日本的渡边太太们类似。

考虑到美元目前正处于长期贬值通道，前期以套息为主要操作方向的市场主体成为此次抛售的力量。从官方新闻稿的表述来看，中国台湾市场上确实出现了美元资产的非理性抛售情况，而这里的美元资产主要指美债。

五一假期期间，美债的确大幅下挫。2年期、10年期与30年期美债收益率分别由五一假期前的3.6%、4.12%和4.6%上行至3.85%、4.37%和4.85%左右，幅度均在25BP左右。

5月5日，彭博披露称“台湾金融监督管理委员会”将于5月6日召集部分大型寿险公司开会，以了解汇率风险对公司的影响及其应对措施。这进一步印证了台湾寿险企业可能出现了抛售美元资产的情况。

结构性错配的“千亿美元”炸弹

从2000年初开始，中国台湾贸易顺差积累了大量美元外汇，占其GDP的5%至7%，如何处理这些美元成为当务之急。而与此同时，当地的寿险公司又面临本地债券资产短缺的困境，规模难以继续扩张，因此两者“一拍即合”。

截至今年1月，台湾地区外汇储备高达1.7万亿美元（其中大部分是美国债券），这相当于其GDP的200%以上，是台湾债券市场规模的5倍以上，寿险公司在其中扮演关键角色。

具体来看，约有1万亿美元掌握在私人手中，其中7000亿美元具体持有在保险投资组合中。在巅峰时期，寿险公司每年购买超过500亿美元的美元资产。他们用新台币发行保单，再拿这些钱投资海外美元资产，利润十分可观。

然而这种“依赖新台币融资但持有美元资产”的策略造成了巨大的货币错配风险。外汇敞口错配程度超过其投资组合的40%，约合4600亿美元，仅此一项就占台湾地区GDP的60%以上。

这种错配导致中国台湾的寿险行业同时面临三重风险：美元兑新台币贬值导致资产价值下降、货币对冲成本高企吞噬利润、美债收益率走高造成的资本损失。一旦美元贬值或美国利率上升，或导致整个行业出现巨额亏损，甚至会影响台湾地区金融市场的稳定。

如今，天量规模的货币错配就像定时炸弹，正随着美元贬值而引爆。

最后来回顾下本轮新台币暴涨的传导链条：美元进入长期贬值通道——保险公司、企业等进行的汇率对冲及新台币融资套利交易止损，抛售美元资产（主要是美债）——巨额美元资产回流带动新台币升值。

值得警惕的是，如果其继续放任新台币升值，汇率高估的负面效果可能会逐步显现。包括出口萎缩、经济衰退、资产泡沫化等，风险溢出效应亦会影响亚洲其他货币。