观点指数 政策聚焦打造多元消费场景，市场短期租赁需求释放承压 商业政策上，政府通过多种方式积极构建多元消费场景，刺激消费。商业市场层面，多个核心城市的供应节奏呈现差异化，部分城市的短期租赁需求存在一定释放压力。
高端商业业绩考验持续，大悦城私有化换取长期韧性 高端消费趋于谨慎，多数企业2025上半年的零售物业收入录得同比下滑，项目运营和发展的考验并未停止。此外，大悦城地产因行业周期、流动性等问题拟私有化退市，此举有助于长期发展，但存在不确定性。
购物中心适配热门消费需求，奥莱形态特色多样化 项目层面，购物中心引入的新店中首店占比高且类型多元，国际品牌、小众特色及定制化品牌通过新增门店、焕新升级适配消费需求，提升竞争力。奥莱表现也较为活跃，从传统模式向多元化模式发展。
消费市场冷热不均，零售品牌面临业绩与转型挑战 餐饮品牌受益于外卖、门店下沉等因素，业绩和门店实现增长，但长期存在不确定性；高端零售品牌营收利润同比下滑，在当前市场环境下面临较大挑战。
国内电商即时零售竞争白热化，跨境电商提升物流服务力 京东、淘宝等电商平台持续加码即时零售业务，构建全场景零售生态。菜鸟等跨境电商代表则主要发力欧洲市场，以提升物流服务能力作为竞争关键。
REITs二季度业绩继续分化，天虹拟以苏州项目申报REIT 已上市消费REITs运营稳健，不过业绩持续分化，现金流分派率则差异不大。天虹股份以苏州相城天虹购物中心为底层资产申报公募REITs获受理，该项目经改造后租金坪效显著提升。
政策聚焦打造多元消费场景，市场短期租赁需求释放承压
政策端，近期海南自贸港全岛封关的消息受到广泛关注，封关将于2025年12月18日正式启动。相关数据显示，海南离岛免税占全球免税市场8%以上的份额，封关后商品品类将突破45类，价格优势叠加“旅游+购物”模式有望吸引消费回流。
免税消费在全国范围内也有不错的表现。据商务部数据，2025上半年全国离境退税销售额同比增长近一倍，商店数量超7200家，较2024年底增长80%，覆盖范围从核心城市向全域扩展，印证了免税消费的市场潜力。
此外，政府各部门继续在提供更丰富的消费内容上发力。期内，商务部联合六部门打造国际消费季、精品首发季等，并结合文旅、赛事、展览，对消费起到一定的促进作用，如上海“古埃及文明大展”，吸引260万人次。
数据来源：世邦魏理仕，观点指数整理
商业市场表现上，2025上半年，核心城市零售市场供应节奏呈现差异化。北京、上海、广州、深圳、南京、成都均有新增供应，其中北京以24万㎡ 、深圳34.9万㎡ 居前，杭州则无新增供应，反映出不同城市商业开发活跃度存在差异。
从净吸纳量看，多数城市展现需求韧性，深圳凭借29.8万㎡的净吸纳量领跑，显示其零售市场具备较强的消费活力与商业吸引力；而成都出现- 4万㎡的负吸纳，与部分项目自发调整适配市场、消费品牌持续调整闭店等有关，导致短期需求释放遇阻。
空置率方面，城市间的分化明显。深圳空置率最低，为4.1%；上海和成都偏高，分别为8.60%和9%，主要受新增供应入市和项目调整等因素影响。
至于租金水平，一线城市中，上海首层平均租金最高，达到31.9元/天/㎡；深圳最低，为18.1元/天/㎡；二线城市则是南京的首层平均租金最高，达到22.5元/天/㎡，成都则以11.9元/天/㎡垫底。
大宗交易方面，市场消息称英格卡正计划打包出售国内的10座荟聚购物中心，首批将出售位于无锡、北京、武汉的三座，涉及资金160亿元。
资料显示，上述三个项目，是英格卡于中国内地较早开业的购物中心，运营至今均已超过10年的时间。消息称，接盘方为泰康人寿领投的基金，总规模为80亿元。
在整体消费增速下降，市场竞争加剧、同质化严重的背景下，英格卡出售旗下购物中心，一定程度上能回笼资金、改善现金流，转向轻资产运营模式，降低项目的运营成本，提高运营效率与灵活性。
财报数据显示，英格卡集团2024财年营收418亿欧元，相较2023财年下降了5.5%；净利润8.06亿欧元，同比2023财年下跌46.5%；运营收入13亿欧元，较2023财年的20亿欧元下降了35%，这也从侧面反映出其存在财务改善的需求。
高端商业业绩考验持续，大悦城私有化换取长期韧性
期内，不少样本企业公布了2025年中期业绩。从目前的已披露情况来看，大部分企业上半年的零售物业收入均录得同比下滑。
数据来源：企业财报，观点指数整理
（备注：九龙仓集团为内地投资物业收入）
港资方面，恒隆内地零售商业上半年的整体收入为24.12亿元，与去年同期持平，出租率整体维持在94%。旗舰商场表现上，上海恒隆广场维持98%的理想出租率，收入保持稳定，但客户对高端消费渐趋谨慎，导致租户销售额下滑8%；上海港汇恒隆广场的收入和租户销售额分别上升1%及10%。
数据来源：企业财报，观点指数整理
最新项目发展上，恒隆与杭州百大集团签订了为期20年的营运租赁合同，租用杭州百货大楼的南北两座大楼。这意味着，杭州恒隆广场将新增约42000平方米的零售面积，较现有规模提升40%，有利于其扩大项目商业版图。
太古方面，当前租用率整体呈现稳定或上升态势，北京三里屯太古里、广州太古汇、北京颐堤港达到100%的满租状态，表明其零售物业在市场中仍具备较强的租户吸引力。
数据来源：企业财报，观点指数整理
销售额表现上，表现较好的上海兴业太古汇增长13.50%、上海前滩太古里增长4.00%，与上海商业环境、消费能级及项目特色运营如首店引进、主题活动相关，如兴业太古汇引入路易威登号，吸引大量客流，对消费增长起到积极作用。
外资方面，2025上半年，凯德中国信托旗下9个零售物业实现收入6.29亿元，同比下降4.46%。业绩下降的主要原因包括成都新南店的出租率、租金水平下降，以及北京西直门店、望京店、哈尔滨学府店的超市区域升级改造。
从不同业态租户的销售额来看，潮玩、珠宝、IT、餐饮品类的销售额增长最快，分别增长46.0%、18.0%、17.8%、4.3%。
企业战略调整上，大悦城地产拟私有化退市，计划斥资29.32亿港元回购股份。对于此次私有化，大悦城方面表示，此次交易是积极应对市场环境变化的战略选择，有助于优化公司治理框架，整合组织架构与股权结构，同时对提升公司的归母净利润具有积极意义。
实际上，大悦城地产在较长的时间里估值低迷，流动性不足。退市短期可消除业绩压力，解决估值倒挂与流动性困境，为母公司提供财务并表支持；长期可通过聚焦资产优化与创新投入，实现核心资产的增值。
不过值得注意的是，本次私有化计划仍面临多重不确定性。根据公告，交易需满足大悦城地产特别股东大会通过、百慕大最高法院批准、香港联交所等监管机构许可等多项条件。
购物中心适配热门消费需求，奥莱形态特色多样化
购物中心方面，样本商业项目中，期内引入的新店中首店占比高且类型多元。国际品牌首店密集，如意大利潮流品牌、英国自行车品牌首店落地广州天环，LV 等美妆首店布局南京德基广场等。
来源：项目官微、公开报道，观点指数整理
与此同时，品牌拓展新店与焕新升级也在进行中。如深圳万象城Tiffany & Co. 进行精品店焕新等。
此外，小众特色品牌如MARIUS浙江首店、AMERICAN VINTAGE杭州首店、定制化品牌如 HOKA全球定制概念店大量布局，体现消费的个性化、潮流化趋势。
这背后一方面是品牌通过新增门店扩大市场覆盖，并持续深耕核心城市；另一方面则是以焕新升级优化消费体验，适配消费升级需求，提升在存量市场的竞争力，延长生命周期。
当下，消费端高端化、潮流个性化、体验式升级的趋势显著，商业项目与品牌亟需精准把握趋势，优化布局与运营，适配市场变化。
非标商业方面，奥莱业态期内表现较为活跃。7月下旬位于上海闵行区古美路街道的荟品仓·城市奥莱正式开业。
资料显示，荟品仓·城市奥莱总购物空间达15588㎡，共有300+品牌入驻。店内设有运动户外、男女装、童装、轻奢鞋包、生活家居、美妆等6大专区，且采用“无导购自助购物”模式，在提升效率、降低成本方面进行创新。
华润置地与滨海湾置业公司联合投资的首个奥莱商业项目——万象滨海购物村，预计将于2025年12月在东莞滨海湾新区开业。该项目在传统购物体验之外，叠加环境、休闲等附加 值体验。
整体来看，从传统单一的郊区大型名品折扣聚集地，向更灵活、更贴近消费场景、更强调体验的多元化模式发展，是当下奥莱的重要方向。
消费市场冷热不均，零售品牌面临业绩与转型挑战
餐饮方面，多家上市企业发布最新财季业绩。其中，百胜中国2025上半年实现收入57.68亿美元，同比增长2%；经营利润7.03亿美元，同比增长10%；归母净利润实现5.07亿美元，同比增长1%。
如果看两大主力品牌的表现，截至Q2末，肯德基拥有12238家门店，必胜客则拥有3864家。按照计划，百胜中国2025年有望净新增1600-1800家门店。
精简的成本模式，叠加原料价格下降，以及外卖平台之间的互相竞争，帮助百胜中国取得了更好的表现。资料显示，今年上半年百胜中国外卖销售额同比增长了17%。其中在第二季度，外卖销售额同比增长22%，外卖销售约占公司餐厅收入的45%，助推业绩上升。
咖啡赛道上，星巴克第三财季净营收95亿美元，净利润5.583亿美元。其中，中国市场实现显著回暖，营收同比增长8%至7.9亿美元，同店销售增长2%，交易量增长6%，是一年半以来首次回升。
与此同时，出售传闻也被证实。星巴克于业绩会上表示，正在对超过20个有强烈意愿的机构进行评估，希望保留中国业务相当比例的股权。
另一品牌瑞幸咖啡，二季度营收123.6亿元，同比大增47.1%，创下了过去四个季度以来的最高增速；净利润达到12.5亿元，同比增长44%。
其增长引擎主要来自三方面，一是门店网络的快速下沉，单季净增2109家门店，全球门店总数达26206家；二是用户基础的持续扩大，月均交易客户9170万，同比增长31.6%；三是同店销售的稳健表现，自营店同店销售增长13.4%。
服饰方面，阿迪达斯2025上半年，阿迪达斯品牌全球的营收为121.05亿欧元，同比增长 14%；营业利润达12亿欧元，同比增长70%；毛利率同比提升0.9个百分点至51.9%。
大中华区作为重要的战略市场，上半年贡献营收18.27亿欧元，同比增长13%，连续九个季度有所提高。分品类看，鞋类收入同比增长9%，其中跑步业务收入同比增长超25%，以ADIZERO系列为代表的跑鞋业务增长超25%。
国内品牌李宁2025年上半年的收入达到148.2亿元，同比上升3.3%；毛利为74.1亿元，同比上升2.5%；整体毛利率为50.0%，下降0.4个百分点；净利润为17.4亿元，净利率为11.7%，减少0.2。整体来看，收入微增，但利润开始下滑。
产品表现上，李宁专业产品收入占比持续增长至超60%，驱动业务增长，鞋产品收入占比达到56%，跑步品类实现零售流水增长15%，全渠道专业跑鞋销量突破1400万双。
奢侈品方面，2025上半年，爱马仕全球营收达到80亿欧元，同比增长8%，经常性营业利润高达33亿欧元，利润率维持在41.4%的行业高位。
数据来源：企业财报，观点指数整理
作为少数实现增长的品牌，爱马仕坚持长期投资策略，持续扩大法国本土产能，同时保持全价销售模式，强化了品牌的稀缺价值主张。
与爱马仕的亮眼表现形成鲜明对比，开云集团陷入深度调整困境。2025上半年集团营收76亿欧元，同比下降16%，净利润下跌46%至4.74亿欧元。
全球最大奢侈品集团LVMH同样面临挑战，其2025上半年营收398.1亿欧元，同比下降4%；营业利润下滑15%至90.12亿欧元，净利润大跌22%。
奢侈品集团业绩分化持续，背后与当前的高端消费市场需求相关，顶端消费者更看重产品的身份象征，愿意为真正的稀缺性支付溢价；而中间层消费者则偏向理性消费，导致定位模糊的品牌陷入困境。
商超会员店方面，永辉超市2025上半年实现营业总收入299.48亿元，与去年同期相比，下降幅度达20.73%；归属于上市公司股东的净利润为- 2.41亿元，同比下降187.64%，去年同期则是盈利2.75亿元。
数据来源：企业公告，观点指数整理
永辉超市作为传统零售代表，目前正经历深度转型的阵痛期，亏损主因是数量庞大的门店调整，上半年调改93家门店，同时关闭227家长期亏损门店，产生大量赔偿、报废成本。
最新数据显示，永辉超市计划在2025年第二季度关闭186家超市门店，预计由此产生一次性损失约8.27亿元。
管理层表示，由于调改转型工作的短期阵痛，2025年的盈亏水平将继续承压，但预计进入第四季度后会明显好转。
国内电商即时零售竞争白热化，跨境电商提升物流服务力
国内电商方面，头部电商平台持续加码即时零售业务。京东集团旗下首家自营外卖门店“七鲜小厨”已于7月在北京正式开业，标志着京东外卖业务进入自营模式。
上述门店采用“外卖+自提”双通道，不设堂食，商品单价集中在10元至30元区间。目前“七鲜小厨”已入驻京东外卖频道，但尚未登陆美团、饿了么等第三方平台。
京东一直以来凭借强大的供应链体系和物流配送能力在电商领域占据优势，“七鲜小厨” 的推出，可视为京东将自身供应链优势向即时零售餐饮领域延伸的重要尝试。
通过自营模式，京东能够对餐品的品质、制作流程以及配送环节进行更为严格的把控，从而提升消费者体验，塑造差异化竞争优势。
而淘宝也借助旗下饿了么平台持续发力，据淘宝闪购方面透露，7月新入驻品牌数环比6月增长110%，新上线非餐品牌门店超过12000家，包括3C、服饰运动、奢品、美妆行业的头部品牌商家均加速入驻。
8月6日，淘宝还上线了淘宝大会员体系，与88VIP平行，会员权益覆盖吃喝玩乐、衣食住行等生活场景，深度整合饿了么、飞猪等资源。
从淘宝的战略角度来看，将饿了么的即时配送能力与淘宝、天猫的全品类商品资源相结合，能够实现线上线下资源的高效整合。
通过打造全品类、全场景的零售生态，淘宝不仅能够满足消费者多样化的即时消费需求，还能借助庞大的用户流量为线下商户带来更多客流量，实现线上线下的协同发展，进一步巩固自身在电商领域的地位。
跨境电商方面，提升物流服务能力成为众多企业增强竞争力的关键路径。8月4日，菜鸟网络宣布升级欧洲G2G（国家间）跨境物流解决方案，产品已覆盖35个欧洲国家及外岛，占欧洲国家和地区总数的99%，实现“泛欧3日达”。
升级后，菜鸟在西欧推出西班牙十大核心城市首公里揽收与直发服务，商家无需送仓即可直发西欧全境；在东欧及巴尔干地区，以匈牙利仓为核心，陆运网络辐射10余国。
客户可自主选择“到门配送”或“自提柜服务”，每公斤物流成本平均降低1-2欧元，这有助于跨境电商企业在欧洲市场提升竞争力，扩大市场份额。
REITs二季度业绩继续分化，天虹拟以苏州项目申报REIT
REITs业绩上，不同REITs 在关键指标上的表现各有差异。华夏首创奥莱REIT在净利润方面表现出色；华夏华润商业REIT在收入上较为突出；嘉实美茂商业 REIT和华夏金茂商业REIT 在现金流派率和年化现金分派率上则有较好的表现。
数据来源：基金公告，观点指数整理
收入方面，华夏华润商业REIT收入达到18319.83万元，在已上市的消费基础设施 REITs 中表现突出，主要得益于底层资产的庞大体量、强大的品牌号召力和稳定的客流消费能力。
华夏首创奥莱REIT、华安百联REIT等收入规模则相对较小，但其商业模式如奥特莱斯、社区商业有望带来更高的利润率或更稳定的现金流。
华夏华润商业REIT经营现金流为12457万元，远超净利润711万元，现金流/收入比率高达68%，说明其当期收入较好转化为了现金流入。
华安百联消费REIT经营现金流为5295万元，几乎与收入5374万元持平，显示出优秀的运营现金流创造能力。
至于当期现金流分派率，上述REITs均在0.87%至1.01%之间，差异不大。其中华夏金茂商业REIT和嘉实物美消费REIT略高，分别为1.01%和1.00%。
整体而言，已上市的消费基础设施REITs运营稳健，均实现了正收入和正现金流。但也可以看出，不同REITs之间在规模、盈利质量和分红能力上存在显著差异，反映出底层资产禀赋、运营管理能力等的不同。
拟申报上市方面，期内天虹股份公募REITs项目获正式受理，该项目以苏州相城天虹购物中心为底层资产，截至2025年3月31日，项目可租赁面积共计51358.04平方米，已运营7.26年，估值为11.47亿元，2026年预计分派率为4.92%。
据了解，自2023年开始，苏州相城天虹购物中心就对包括外立面改造美化、下沉广场翻新、内部装饰升级、机动车动线改造、客梯厅品质提升、超市改造升级在内的项目，进行了整体的升级改造。
2022-2024年，该项目的销售额分别达6.05亿元、7.26亿元、7.06亿元，项目月租金坪效（不含税）从113.91元/㎡/月增长至148.86元/㎡/月，反映出项目通过租户结构升级和运营效率提升，实现了租金收益的持续增长。
2025年，项目正进行和即将进行的改造包括：对个别楼层（3、4、5层）的翻新改造、后场通道天地墙维修、灯带升级、部分卫生间、母婴室升级、局部区域空调改造、局部地砖翻新修复等，改造完成后有望继续提升商业吸引力。
免责声明：本文内容与数据由观点根据公开信息整理，不构成投资建议，使用前请核实。