浙商证券股份有限公司孙天一,杨骥近期对汤臣倍健进行研究并发布了研究报告《汤臣倍健23中报点评：需求改善，多措并举》，本报告对汤臣倍健给出买入评级，当前股价为20.24元。

　　汤臣倍健(300146)

　　事件

　　23H1营收56.0亿元（+32.6%），归母净利润15.5亿元（+47.4%），扣非归母净利润14.5亿元(+36.0%)。23Q2营收24.9亿元(+28.2%)，归母净利润5.2亿元(+33.9%)，扣非归母净利润4.6亿元(+18.3%）。业绩接近预告上限。

　　投资要点

　　23Q2线下渠道维持中高双位数增长，23Q2健力多恢复正增长

　　23H1收入拆分：（1）分产品：片剂/粉剂/胶囊/其他分别实现收入15.6/8.6/10.4/21.3亿元，同比+10.5%/+56.1%/+9.2%/+63.6%。其他包括礼盒装产品及液体饮料、软糖等其他剂型产品。（2）分地区：境内/境外分别实现47.6/8.4亿元，同比+30.2%/+48.3%。（3）境内业务分品牌：汤臣倍健/健力多/Life-Space分别实现收入32.8/7.1/2.8亿元，同比+39.1%/-3.1%/+57.6%。

　　（4）境内业务分渠道：线上/线下渠道收入分别占境内收入37.4%/62.6%，分别同比+61.8%/+16.5%。（5）境外业务中：LSG营收5.4亿元，同比+42.3%。（6）经销商：国内/国外经销商数量分别为861/83个，23H1分别净减少75/20个。

　　23Q2收入拆分：（1）境内业务分品牌：汤臣倍健/健力多/Life-Space分别实现收入14.1/3.3/1.1亿元，同比+31.5%/+4.8%/+36.3%.（2）境外业务中：LSG营收2.7亿元，同比+29.2%。

　　23Q2如期加大销售费用投放，23年销售费用率预计与22年持平

　　23H1毛利率70.3%(+1pct)，净利率28%(+2.9pct)。23H1销售费用率32.7%（+0.7pct）；管理费用率3.7%（-1.4pct）；研发费用率1.4%（-0.1pct）；财务费用率-0.6%（-0.3pct）。

　　23Q2毛利率70.3%(+1.3pct)，净利率20.8%(+0.5pct)。23Q2销售费用率42.7%（+3.6pct）；管理费用率4.1%（-1.5pct）；研发费用率2.1%（+0.4pct）；财务费用率-0.8%（-0.5pct）。

　　VDS需求逐渐恢复，全年双位数收入增长目标可期

　　2023年随着公司成立Life-Space、健力多事业部，健力多Q2实现正增长，预计主品牌Life-Space、By-Health、健视佳、健安适等增速超集团整体水平。后续公司线上渠道销售持续发力，以及线下渠道逐渐恢复，相关营销推广活动陆续开展，预计今年线下增速维持高个位数至双位数，线上增速超公司整体增速水平，全年收入双位数增长目标有望实现。

　　盈利预测与估值

　　我们认为在中期“多品牌、大单品、全品类、全渠道”战略指引下，公司23年在渠道加密、组织架构调整、品牌打造和新品迭代多措并举，完成双位数收入增长目标可期。公司通过事业部机制驱动品牌增长、强中台赋能线下渠道、推动线上渠道高质量增长、聚焦重点品类市场份额提升，有望不断深化高质量业务增长，中期视角下毛利率保持稳定或稳中有升，未来几年有望通过销售费用率逐步优化推动净利率步入上行通道。

　　预计2023-2025年收入分别为94.3、108.3、120.3亿元，同增19.9%、14.9%、11.1%；归母净利润分别为18.1、21.8、25.1亿元，同增30.9%、20.0%、15.3%；8月4日收盘价对应PE分别为19.83、16.53、14.33倍。

　　风险提示

　　行业竞争风险加剧；政策变动风险；汇率波动风险等

证券之星数据中心根据近三年发布的研报数据计算，中金公司陈文博研究员团队对该股研究较为深入，近三年预测准确度均值为78.83%，其预测2023年度归属净利润为盈利18.15亿，根据现价换算的预测PE为19.83。

最新盈利预测明细如下：

该股最近90天内共有7家机构给出评级，买入评级4家，增持评级3家；过去90天内机构目标均价为27.99。