导读：

5月16日，在召开的第十八届发审委2019年第40次工作会议上，三只松鼠股份有限公司(简称：三只松鼠)过会。公司计划IPO募资14亿元，用于在二三线城市开设线下体验店等。

三只松鼠股份有限公司由章燎原创立于2012年，公司总部在芜湖。最初三只松鼠只有一家淘宝店，以卖坚果起家，章燎原擅长用互联网思维打天下，借助淘宝等电商平台红利，带领三只松鼠迎来爆发式增长。同时，良品铺子、百草味、好想你、盐津铺子、来伊份等平台也在不断崛起。

此前，早在2017年，就启动了上市进程，但随后证监会公告对三只松鼠先是“中止审查”，而后“取消审核”，以此计算，此次已是三只松鼠第三次排队IPO。

对此，网经社-电子商务研究中心主任曹磊表示，“能够申请IPO，一方面得益于三只松鼠赶上了国内消费升级的大环境和时间点，从坚果品类实现了快速突破；另外，三只松鼠通过成功打造卡通坚果品牌和互联网短平快销售模式快速占据了市场份额，成为了坚果电商细分领域领先者。”

网红零食界“扛把子”IPO之路一波三折

刚刚成立两个月，三只松鼠就以迅雷不及掩耳之势，夺走了天猫商城同类型商品冠军的宝座，在业内崭露头角。在2018年天猫双11的食品类top10榜单上，三只松鼠以6.82亿元的销售额、41%的同比增长率仍然排在第一位。然而，这位网红零食界“扛把子”的上市之路却是一波三折。早在2015年底，三只松鼠就开始尝试登陆A股，但此后却两次因为“准考证”问题上不了“考场”。

2017年3月29日，彼时成立刚满五年的三只松鼠正式提交招股书，但在2017年10月20日，三只松鼠的审核状态变更为“中止审查”，据称是因为“签字律师辞职导致IPO中止”；2017年10月底，在更换律师并重新提交了更新的预披露招股书后，三只松鼠的IPO审核得到恢复，并定于2017年12月13日首发上会。但就在预定上会的前一天晚上，证监会网站发布补充公告称，鉴于三只松鼠尚有相关事项需要进一步核查，此次上会安排被取消。

2018年6月25日，证监会官网显示，三只松鼠进入IPO排队阶段，其审核状态显示为“预先披露更新”。今年5月10日，证监会官网显示，三只松鼠将于5月16日首发上会。

曹磊认为，过会成功对于三只松鼠而言只是第一步。三只松鼠需要去思考如何从根本上去解决自身存在的一些问题，比如消费者深恶痛绝的食品安全问题。

据网经社（100EC.CN）获悉，三只松鼠用互联网思维打天下，采用的是“代工＋贴牌”模式，即食品由代工厂加工生产出来，然后贴上三只松鼠的牌子，再放到淘宝店对外出售。这种经营模式使得三只松鼠对产品质量难以把控，旗下食品质量频频“亮红灯”。例如，在三只松鼠进行IPO期间，曾被曝出产品质量问题，2017年8月15日，正处在上市关键期的三只松鼠因食安问题被原国家食药监总局通报，其1批次开心果霉菌超出国家标准1.8倍。

IPO的背后 摆脱对天猫渠道的过度依赖

根据三只松鼠的招股书申报稿，其营业收入增长较快，2014年至2016年分别为9.24亿元、20.43亿元、44.23亿元，复合增长率达到118.72%，同期实现的归母净利润分别为-1286.49万元、897.39万元、2.37亿元。2017年上半年，三只松鼠实现营业收入28.94亿元，实现归母净利润达2.41亿元，远超2016年同期。（财报全文下载详见专题：http://www.100ec.cn/zt/szssIPO/）

曹磊指出，三只松鼠IPO后还将遇到以下七大挑战，亟待突破。包括“产品的同质化与可替代性风险”，“行业低价恶性竞争导致公司低毛利风险”，“对单一天猫渠道的严重依赖性与大平台扶持政策与重心调整的变数”，“电商流量‘红利期’结束，线上增长遇瓶颈，线下布局投入大、回报慢”，“衍生产品IP打造的巨大投入与产出的不确定性”，“公司战略可能存在不符自身实力的冒进风险”和“突发性食品安全隐忧引发的公众信任度危机与恐慌”等。此前，也曾发布过【电商快评】“三只松鼠”IPO：存在七大隐忧待解。

根据招股书显示，三只松鼠在2014-2016 年度，通过天猫商城实现的销售收入分别占营业收入的78.55%、75.72%和63.69%，具有较高的集中度与依赖性。此外，2014 年-2016 年，三只松鼠主营业务毛利率分别为24.16%、26.94%、30.14%。

虽然三只松鼠毛利率呈逐年上升迹象，但仍低于行业整体水平。而作为三只松鼠主营业务的核心产品的坚果，其毛利率仅为28.32%，略低于公司主营业务毛利率。曹磊补充道。

同时，据网经社-电子商务研究中心监测数据表明，传统坚果行业毛利在45%-50%，而线上毛利仅在30%，平均降低了15%到20%。（文/溡洸）