作者 | 黑曼巴

数据支持 | 勾股大数据

“低垂的果实”摘完、最初的红利耗尽，经济就会徘徊不前。

——泰勒·考恩

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美股新高

美股公司正如火如荼地公布一季报，从推特到惠而浦，再到洛克希德马丁和可口可乐，来自各个行业的美股龙头企业，纷纷交出了超出华尔街分析师预期的一季报业绩。

此前，华尔街分析师统一认为，这个季度的企业盈利将会迎来三年以来的首次下滑，大家平均预期是标普500指数成分股公司第一季度盈利将会下降4%左右。 

但是，超预期的业绩增长消除了投资者有关盈利衰退、经济增长速度放缓以及贸易问题的忧虑情绪，助推了美股持续走出新高——

美股昨晚收盘大幅上涨，标普500指数和纳指双双创下收盘历史新高。截至收盘，道指上涨145.34点，报26656.39点，涨幅为0.55%；标普500指数上涨25.71点，报2933.68点，涨幅为0.88%；纳指上涨105.56点，报8120.82点，涨幅为1.32%。

并且，科技股再次成为此次大涨的中坚力量。

周二，FAANG均涨超1%，亚马逊涨近2%，市值逼近9500亿美元；苹果涨1.4%，市值超过9700亿美元;美股芯片类股多数上涨，费城半导体指数创收盘纪录新高。年初至今，美国科技股累计涨幅接近27%，远超基准股指。

去年年末美股创出了短暂的新高后，唱空美股的各种言论不绝于耳，各种数据暴露出的风险也令投资者不害而栗，随即美股便跌入技术型熊市。

以苹果为代表的科技股跌幅近40%，作为股神巴菲特的第二大持仓股，股神再次在科技股上踩雷的言论也甚嚣尘上。

然而，美股仅仅在下跌两个月后，并没有像忧国忧民的经济学家预测的那样崩盘，而是强势反弹走出深V，各大股指收复失地走向新高。

市场普遍认为此次上涨是公司业绩的超预期带来的效应，但是由于华尔街分析师大幅下调了盈利预期的缘故，第一季度美股企业盈利超出预期的“门槛”已经变得非常之低。

整体而言，美国企业业绩并没有去年那么好，企业盈利增长带动的股价上升的持续性也不可能维持太久（而且一季度企业销售额低于预期），所以创新高之际的美股会继续坚挺吗？

2

美股的泡沫

在股市合理上扬期间，人们往往会过分预期这一走势的持续时间，从而导致泡沫出现。

牛市最初是合理的，由于美国金融危机后实施的低利率货币政策，经济形势改善，带来经济增长和企业利润增加，资产负债表改善，美股走出了十年慢牛。

股价上涨会增加企业的支出和投资，从而提高企业利润，进一步拉高股价，降低信贷息差，鼓励企业增加借款（因为抵押品的价值增加，企业盈利增长），进而影响企业的支出和投资等。在这种情况下，大多数人认为资产是宝贵的财富，认为没有资产的人都错失了良机。

所以年初许多投资者踏空美股的大反弹，这加剧了他们担心错过投资良机的恐惧。如今股指的走高，部分投资者已经在贪婪中变得愈发乐观。

除去投资者情绪因素，我们从几个宏观方面来看美股的泡沫——

首先，美股的边际保证金占国内生产总值（GDP）比重过高。当保证金债务水平达到处在很高的位置时，往往表明市场投资者的情绪过于乐观，过高的杠杆越会加快市场进入回调。

在互联网泡沫和房地产泡沫时期，保证金债务的峰值约为GDP的2.75%。在目前的股市泡沫中，边际保证金债务接近GDP的3%。

其次是美股的周期调整市盈率（CAPE）过高。诺贝尔经济学奖获得者罗伯特.席勒发明的“周期性调整市盈率”（CAPE），是使用价格除以该指数的10年平均历史收益，用10年平均历史收益取代普通市盈率的过去一年盈利来计算，以平滑经济周期的影响，更精确地反映估值。

通常美股的CAPE在5～6倍左右接近底部，超过25倍进入“非理性繁荣”的疯狂期。而当前CAPE数据已经在31倍左右，表明美股市场估值已经处在一个泡沫很大的时期，回归均值是不可避免的。

最后是美股总市值与GDP比率过高。美国股票市值与GDP的比率，表明股票市场增长已远远超过GDP增长。

巴菲特曾经公开表达这个是他最喜欢的指标，他将其描述为“在任何时点都适用”，很多人也将其成为“巴菲特指数”。

当该指标处于70%～80%的范围内时，就是买入的时候；但当它超过100%时，就该警醒的时候了。在互联网泡沫的时候，该指标高达140%；在次贷危机的时候，也高于临界点。当前该指标位于130%的高点，可谓高处不胜寒。

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利空因素

股市成交量是反映股市走势的重要信号指标，尽管美股一再创出新高，但是成交量的逐渐萎靡，表明了市场参与者的积极性并不高。

过去十个交易日，美股的平均总成交量处于去年9月12日以来的最低点，而且按照现在的节奏继续下去，4月也将成为去年8月以来日均成交量最低的一个月，同时创下2013年以来4月最差纪录。

3月份最后两周，债券市场发生了令人胆战心惊的变化：美债3个月和10年期的收益率曲线出现倒挂，且是2007年7月以来首次。

尽管过去十年持续的低利率令收益曲线作为预测经济衰退指标的可信度下降，但这仍是反映当前全球对于经济增长动态预期的情绪变化的一个重要行为指标。

收益曲线倒挂，会使如今处在低位的VIX指数（恐慌指数）显著上行。从经济政策不确定性（EPU，Economic Policy Uncertainty）指标来看，尽管近几个月中全球不确定性有所减弱，EPU指标仍然反映了对波动性上升的预期。

长端利率反映经济预期，短端反映资金利率，利差倒挂一方面是短端加息冲击，另一方面是长期增长预期低迷。倒挂意味着衰退，近四次10年-3个月利差倒挂后都发生了衰退。

2000年7月利差倒挂后，盈利还继续上升，估值基本保持稳定。

2007年的情况也是如此，利差倒挂后盈利继续上升，估值稳定，并未明显走低。

有次可以看出，利差倒挂预示着经济衰退，倒挂后美股虽然有平均的正收益，但这并不意味着美股仍能维持上行趋势，只是由于倒挂到衰退是有时滞的。

今年年初以来，美股市场逆转走高的另一个主要原因是美联储政策立场的转变，包括主席鲍威尔对于短期基准利率的前瞻指引。美联储从10月议息会议上认为“距离中性水平相去甚远”到1月末会议上认为“处于正确的姿态”发生了戏剧性的转变。

此外，“鸽声不断”的美联储宣布在9月停止缩表，从而进一步推升了美股和全球股市。

同时，花旗“惊奇指数”从一月初的70跌到上周四的-45，表明美国实际GDP增长率并不尽如人意。

而且，自2007年以来，全美主要公共养老金的负债大幅增长了64%，而同期资产只增长了30%。

数据显示，2007年金融危机以后，美国主要公共养老金资产规模出现了下降。过去十年，美国主要公共养老金缺口在1万亿美元上下浮动。截至2018年，负债为3.82万亿美元，资产为2.91万亿美元，差值为0.91万亿美元。

随着婴儿潮时期出生的人口面临退休或者已经退休，已经危如累卵的美国公共养老金会给市场带来更多的未知风险。

4

结语

在2008金融危机爆发前，花旗银行前CEO Chuck Prince接受《金融时报》时说道:“只要音乐还在响，我们就要起来跳舞……我们现在还在跳舞”。

人们总是喜欢在音乐的高潮时纵情舞动，享受其带给自己肾上腺素激升时的喜悦。但正如索罗斯所言：“凡事总是盛极而衰，重要的是认清趋势转变，要点在于找出转折点”。

如何把握音乐的节点，洞悉尾声的到来，才能在音乐停止之后不至于手足无措地退出舞台。

Winter is coming!

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