2021 年 Biotech 首只超级独角兽即将诞生。

Sana Biotechnology（以下简称为 “Sana”）是一家美国细胞和基因疗法初创公司，成立于 2018 年。日前，该公司已经向美国证券交易委员会（SEC）递交 IPO 注册文件，文件指出本次 IPO，Sana 拟筹集 1.5 亿美元，届时将以 “SANA” 在纳斯达克正式挂牌上市。

对于一家 A 轮能融到 7 亿美元的公司来说，IPO 募集 1.5 亿美元确实不多。但据外媒预估，Sana 公司 IPO 后的估值高达 90 亿美元 - 120 亿美元。一旦上市，Sana 将会一跃成为有史以来最高估值的临床前生物制药公司。

（来源：https://www.sec.gov）

据 IPO 注册文件披露，本次所筹资金将会用于支持其细胞疗法的发现和开发工作。在 IPO 后，Sana 将拥有 5.93 亿股已发行股票，不过 Sana 暂未披露向公众出售的股份数量或价格。

半年前，Sana 刚刚完成 7 亿美元 A 轮融资并创下细胞疗法领域单笔最高融资记录，这也是有史以来生物技术初创单笔融资额最高的融资。

从账面上看，Sana 目前花了 A 轮融资中的一小部分。据 IPO 注册文件披露，在 2020 年 9 月，Sana 拥有约 4.6 亿美元的现金和 “有价证券”。2020 年 1 月到 9 月之间，Sana 共计支出运营费用 1.72 亿美元，技术和产品管线研发支出约为 6800 万美元。

根据 IPO 注册文件披露，Sana 的细胞疗法管线和基因疗法管线均处于临床前研究阶段，预计直到 2022 年才能陆续进入临床研究阶段。正如绝大多数生物技术公司一样，研发阶段尤其是在将产品管线由临床前推进到临床阶段时，需要花费大量的资金，充足的资金流是产品开发的一大保证。因此，对于多条管线均处于临床前阶段的 Sana 来说，保证充足的资金用于产品推进是当务之急。

于是，时隔半年后，Sana 决定开启 IPO 继续募资。不过，产品管线处于临床前研究阶段并没有影响 Sana 的高估值及大众对它的追捧。

无一项目进入临床但仍有如此高估值，Sana 能撑得起吗？

羿扬资本专注于细胞和基因疗法赛道的合伙人王斌从团队、技术和资本角度分析了 Sana 高估值的背后逻辑。“Sana 由原 Juno 掌舵人创办，高层汇聚 Juno 原阵容，后来又收购了细胞疗法公司 Oscine，将细胞治疗领军人之一收至麾下，同时将 Oscine 的神经胶质祖细胞研发项目及其奠基技术整合到 Sana 的技术平台和管线中。通过强强联合，Sana 的团队、技术、管理综合实力都显著增强；Sana 也拥有独特的核心技术和管线，在业内具有差异化竞争优势；另外，众多知名资本的加盟和背书也加分不少。”王斌说。

“新一代” 基因、细胞疗法

Sana 能否撑得起来高估值，技术 + 管线是关键所在。

Sana 处于基因疗法和细胞疗法两大火热赛道，根据德勤发布的相关数据，全球细胞和基因疗法市场规模有望在 2025 年超过 119.6 亿美元，细胞免疫疗法具有巨大的潜在商业化价值。

近年来，随着基因编辑、干细胞培养等多项技术的迅猛发展，基因疗法以及细胞疗法应用广泛，已经在多种适应症中大放光彩，包括癌症、罕见病、神经性疾病等。

Sana 是一家基因、细胞疗法 “明星公司”，由原细胞疗法领军公司 Juno Therapeutics（以下简称为 “Juno ”）首席执行官 Hans Bishop 创办，汇聚了原 Juno 班底。官方宣称，其在研管线包括无需在体外进行基因工程改造、即可在患者体内直接将 T 细胞转化为 CAR-T 细胞的疗法，以及开发不会发生免疫排斥反应的通用型细胞疗法；同时还在开发基因编辑工具，能对不同细胞进行精准的基因编辑。

其在研管线分为体内和体外工程细胞疗法，潜在适应症涵盖肿瘤、肝脏相关遗传疾病、血红蛋白病（包括镰状细胞病和 β 地中海贫血）、糖尿病、中枢神经疾病、心血管疾病等。目前，这些管线均处于临床前研究阶段。

图 | 在研管线（来源：Sana 注册文件）

体内细胞疗法可以通过编辑基因治疗遗传疾病，通过修饰基因开发针对获得性疾病的最佳疗法。具体流程包括药物递送、基因修饰 / 编辑、规模化生产。针对基因治疗面临的递送、免疫原性等难题，Sana 的解决方案是融合技术，即通过工程化改造自然界发现的蛋白质，这项技术能够将多种有效载荷递送到特定细胞。该技术由 Sana 董事会主席、美国顶级生物医药风投 Flagship Pioneering 合伙人 Geoffrey von Maltzahn 博士领导开发。

细胞融合剂是一类经充分研究的天然蛋白质，可介导在人体内每秒发生的数万亿个细胞间和细胞内融合事件。2013 年，诺贝尔生理学或医学奖被授予具体阐明细胞融合剂在自然界中介导细胞内运输中的作用：一是细胞融合剂能够识别特定细胞膜，二是细胞融合剂能将细胞膜拉在一起，促进细胞融合。通过对细胞融合剂的深入研究，Sana 开发了一种高度模块化的系统，专门针对众多细胞表面受体，从而对各种细胞类型递送有效载荷。

图 | Sana 融合技术（来源：注册文件）

体内细胞疗法项目包括 T 细胞、肝细胞和造血干细胞疗法。

不同于传统的 CAR-T 细胞疗法，Sana 的融合体 / 脂质体（fusosome）具有特异性地将 CAR 递送到患者体内细胞里面的潜力，即将患者身体作为生物反应器来制造 CAR-T 细胞疗法，从而解决当前 CAR-T 细胞复杂的制造流程。这种办法生产的 CAR-T 细胞可以避免向体内递送 CAR 之前与清除淋巴细胞相关的安全性问题。此外，由于无需在体外调节、扩增以及冷藏保存 T 细胞，有利于生产规格一致、质量更高的 CAR-T；融合技术也可以将有效载荷特异性递送到肝细胞中，将新的 DNA 整合到靶细胞的染色体 DNA 中，并在器官生长过程中分裂和扩增，主要适应症是遗传疾病；造血干细胞疗法主要针对镰状细胞病和 β 地中海贫血，利用专有的融合技术则可以直接将修饰血红蛋白的有效载荷输送到病人体内细胞中。

图 | 体内细胞疗法在研管线（来源：Sana 官网）

Sana 的体外细胞疗法指的是将低免疫原性技术应用于多功能诱导干细胞，将干细胞分化为临床治疗中所需要的各种细胞类型，或者用于供体来源的同种异体 T 细胞，也就是细胞替代疗法。这种技术通过编辑 MHC I 类表达、MHC II 类表达和 CD47 的过度表达，将这些细胞从宿主免疫系统中隐藏起来，经过工程化改造后能够避免免疫排斥反应。具体流程包括植入体内、了解细胞功能、持续在体内存活。

图 | 通过人诱导性多功能干细胞制造低免疫原性细胞（来源：注册文件）

体外细胞疗法可以分为 T 细胞、Beta 细胞、心肌细胞、神经胶质祖细胞（Glial progenitor cells ）疗法，主要适应症集中在血液瘤、糖尿病、中枢神经疾病。

图 | 体外细胞疗法在研管线（来源：Sana 官网）

细胞免疫疗法是肿瘤免疫疗法的重要组成部分，在血液瘤治疗上更是大放异彩。Juno 是拥有基于 CRISPR 核心技术改造 CAR-T 疗法技术的先驱，在细胞疗法上占据的领先优势，不但使 Juno 在治疗癌症领域获得长足发展，也吸引了不少合作伙伴，包括新基等。

与 Juno 相比，Sana 也处于极具潜力的细胞治疗领域，拥有基因、细胞治疗的核心技术；在管线上，Sana 开发了体内、体外两种技术路径管线，更为丰富和互补；在适应症上，双方更集中于血液瘤，包括急性淋巴性白血病、非霍奇金淋巴瘤等。不过，Sana 涵盖了更多适应症，比如罕见病、慢性病等。一定程度上，Sana 的估值或许可以参考 Juno 的市值。

现在，市场已经给出了答案即 90-120 亿美元，2018 年新基收购 Juno 的报价是 110 亿美元，最终收购净额为 90 亿美元。

对于 Sana 和 Juno 来说，核心技术平台和在研技术管线对于一个公司的估值当然至为关键。不过技术之外，外界对于这两家公司更感兴趣的是 —— 在短短两年内，技术初创公司是如何快速成长为高市值公司、并获得高额融资的策略等。比如成立仅 2 年的 Juno 上市前共融资 3.1 亿美元，上市后估值 20 亿美元，给早期投资方 ARCH 的绝对回报率非常巨大。

Juno 2.0

Sana 会成为，或者超越 Juno 吗？

原 Juno 班底阵容以及多家知名 VC 加盟，让 Sana 一开始就注定不平凡。

由 Juno 原班人马创办的 Sana 绝对算的上是系出名门，其管理团队汇聚了业内的各路大咖，包括基因递送、免疫治疗、CART 细胞疗法、基因编辑和干细胞生物学等领域的一流科学家和管理人员。

原 Juno 联合初始人兼首席执行官 Hans Bishop 是 Sana 的联合创始人兼董事会主席，同时他还是 GRAIL 的首席执行官，在生物技术行业拥有 30 多年从业经验；现任 Sana 首席执行官的 Steve Harr 是 Juno 的前首席财务官，曾领导 Juno 搭建 CAR-T 细胞疗法平台。Sunil Agarwal 现任 Sana 的开发主管和首席医学官，此前他是 Juno 的研发负责人，还曾在基因泰克担任临床开发主管，领导多种疗法获批。

图 | 部分管理团队（来源：Sana 官网）

根据 IPO 注册文件披露，Sana 最大股东是 Arch Venture Partners，后者持有 Sana 27.5％的股份。首席执行官 Steve Harr 持有其 5.6％的股份。

Sana 与 Juno 在融资、技术方面有异曲同工之妙，Sana 更是对 Juno 的继承和延续。

Juno 成立于 2013 年 8 月，是美国细胞治疗领域的龙头制药公司，诞生于细胞疗法方兴未艾的时代。出身名门，由美国弗雷德哈钦森癌症研究中心、纪念斯隆 - 凯特琳癌症中心和西雅图儿童医院的科学家们共同创办。其在过继性细胞转移（ACT）疗法市场占有率、合作开发 CAR-T 发展势头方面仅次于诺华和辉瑞。

出身名门的 Juno 在融资方面也是顺风顺水。成立不到半年，Juno 就完成了 ARCH Venture Partners 和 Alaska Permanent Fund 投资的天使轮融资，金额高达 1.2 亿美元。值得一提的是，ARCH Venture Partners 同时也是 Sana 的天使轮投资方。

与 Juno 相比，Sana 的投资方和融资之路有过之而无不及。Sana 的创始投资方星光熠熠，包括美国生命科学知名风投 Flagship Pioneering、美国顶级风投 Arch Venture Partners 和成立 75 年的老牌风投 F-Prime Capital。A 轮融资中，谷歌风投、Omega Funds 等也加入其中。

（来源：生辉根据公开资料整理）

从技术和管线来看，Juno 主要以通过基因编辑手段开发 CAR-T 和 TCRT 细胞疗法开发为核心，Sana 的开发方向也集中在基因疗法和细胞疗法领域。

Sana 似乎在完美复制 Juno 的上市路径，甚至是青出于蓝而胜于蓝。

2014 年 12 月，成立不到 2 年的 Juno 成功登陆纳斯达克，募资 2.65 亿美元，上市首日大涨超 45%，市场估值超 20 亿美元。据悉，这是当年生物医药领域规模最大的 IPO。在 IPO 之前，Juno 总计融资 3.1 亿美元，创下生物科技初创公司融资金额的最高纪录，成为生物技术发展史上融资最多的初创公司之一。

不过，从 IPO 估值来看，Sana 则是高出了 Juno 将近 6 倍。

2020-2021 年，绝对算得上是 Sana 的高光时刻，入选 3 大生命科学榜单。2021 年，Sana 入选美国生物科技媒体 BioSpace 推出的 2021 年 “NextGen Bio” 榜单，该榜单涵盖了北美地区 25 家新兴生命科学公司；2020 年 10 月，入选知名行业媒体 Endpoints News 推出的 2020 “生物医药最具潜力新锐”（Biopharma’s Most Promising Startups in 2020）榜单，共有 11 家生物技术公司入围；2020 年 9 月，入选由美国生命科学专业媒体 Fierce Biotech 评选的 “2020 生物技术猛公司 15 强” 榜单。

从人才、融资、技术模式投资方背景方面可以看出 Sana 和 Juno 似乎走的是相同的路径。随着基因治疗和细胞治疗的持续火热，海内外资本的青睐，Sana 似乎获得高估值也是水到渠成。Sana 有望成为下一个 “Juno” 或者是 “Juno 2.0 版”。

不过，也有业内人士指出：“与传统细胞疗法公司不同，Sana 的概念比较前沿。在他看来，投资方主要还是认可团队和在二级市场相对的领先地位。不过，这些疗法，虽然原理上行得通，但是还有待临床试验验证。”

面对强大的竞争对手、以及一款 CAR-T 细胞疗法临床试验因出现致死案例而被叫停的困境，Juno 凭借在技术、融资方面的强大实力开拓出了自己的市场，甚至一度超过制药巨头诺华。那么，面对当前细胞免疫疗法的激烈竞争，Juno 2.0 版本的 Sana 表现又会怎样？