过去3个月时间内，价值指数跑赢成长指数20%，从指数比价来看，价值/成长已经回归至过去10年中枢，后市的空间如何判断？稳增长相关板块经过一轮整体性的修复后，内部又该如何排序？

价值/成长已回归至过去10年中枢

过去3个月时间内，稳增长作为最明确的主线，相关的板块均普遍修复，从基建、地产到金融，在过去一段时间内都有不错的表现；而另外一边，高景气赛道跌幅则普遍达到20%。经过近3个月的回归后，本轮价值/成长比早已突破疫情后的通道，回升的力度与持续性均超过前几轮。从指数比价来看，价值-成长比已经接近过去10年的中枢，而距离5年中枢仍有15%左右的空间。

价值继续向上，还有多少修复空间？

过去三年，全球利率下行与增量资金格局，对低估值、低仓位板块形成了明显的压制。未来中期内，若全球利率环境与增量资金格局出现逆转，则将继续有利于低估值、低持仓板块估值的修复。从估值和指数走势来看，在不发生较大变化的前提下，低估值价值股的估值有望修复至2019年的中枢位置(8x)，对比当下(6.7x)，保守预计低估值仍存在20%的空间。

稳增长行情的下一阶段，如何排序？

在经过一轮整体修复后，我们认为下一阶段稳增长内部排序：基建链>地产开发商>银行>地产后周期。1)无论是短期政策实际倾向，还是中长期的高质量发展诉求，新老基建都是稳增长政策最大的着力点，基建链确定性最高；2)当前地产整体向上驱动力略显不足，前端销售低迷，但伴随多地降低首套房贷利率及首付比例，地产宽松预期持续升温；3)银行有望跟踪信贷放量以及信用风险改善继续修复，但制造业景气度依旧在低位，短期实体经济疲弱可能对银行股估值造成一定压力；4)保交付、防风险下今年竣工景气有望维持，后周期板块跟随地产股变动。综合来看，随着稳增长逐渐迈向兑现阶段，一季度后半段板块内部排序大概率为：基建链>地产开放商>银行>地产后周期。

农历年行情的特征是共振式反弹

我们结合交易情绪、资金配置、基本面与估值四个维度的分析，均指向高景气赛道的交易底或已出现。首先，交易底出现后，从交易情绪角度看，锂电、光伏反弹的弹性更大；而从中期配置角度来看，基本面相对优势、估值的安全边际更重要，对应风电配置价值更为凸显。总量意义上的宽信用得到确认后，农历年行情将继续展开，伴随高景气赛道交易底部出现，后续市场有望迎来共振式反弹。但对于中期而言，在增量市格局以及全球利率环境扭转的背景下，不宜再用过去2-3年的经验理解未来的市场，单纯的景气追逐策略大概率会失效，建议加大对于低仓位和相对低估值板块的挖掘，中期价值回归仍在途中。

策略建议与行业推荐

(一)信用条件走宽趋势得到确认，政策力度持续升温，稳增长依旧是Q1最大的贝塔主线，继续推荐优质银行与国企开发商、建筑/建材；(二)市场情绪有望持续回暖，推荐新基建发力方向的通信、数字经济概念催化下的计算机；(三)地产周期中估值相对低位的家电，以及困境反转概念的旅游出行。

风险提示：1、疫情发展失控；2、经济大幅衰退；3、政策超预期变化。

责任编辑：李烨