这两天，投资圈内关于部分基金经理利用场外期权赚“外快”的消息传得沸沸扬扬。虽然目前尚未有官方的调查结论公布，但笔者咨询了几位业内人士，大致推演了该事件可能的前因后果。
祸起衍生品创新？
期权是一种金融衍生品，其发展历程相对较短。上世纪70年代随着芝加哥期权交易所开张，期权合约买卖才逐渐统一化和标准化。目前国内期权市场分为场内期权和场外期权，2015年2月9日，国内首只场内期权——上证50ETF期权在上海证券交易所上市，宣告了中国金融市场正式进入期权时代。
简单来说，由交易所上线并交易的期权产品被称为场内期权，其主要是针对上证50ETF，沪深300ETF，或者是豆粕、白糖和铜等大宗商品。而针对一些非标准化的产品，比如说个股或特定类别大宗商品，国内部分券商和期货公司推出了场外期权，其在杠杆率和行权日期上更加灵活。
常见的个股场外期权模式比较简单。比如，针对现价为100元的某上市公司股票，投资者A认为其在未来1个月内可能大幅上涨，那么投资者A就向投资者B花10元购买1张看涨期权，行权价是110元。这意味着，在未来1个月内，投资者A随时都有权利要求投资者B以110元的价格，向他出售1股该股票。当然，在这1个月内，投资者A也可以不行使买入股票的权利，只不过他要损失10元期权费。
明眼人已经可以看出来，场外期权盈利的底层逻辑，是通过小概率事件发生来获得收益。比如保险产品中的意外险，每万元保额大约只需3元左右，但正是由于意外发生的概率低，只要购买意外险的客户足够多，保险公司就能覆盖风险实现盈利。
仍以上述个股场外期权为例。如果该股票在1个月内，股价由每股100元涨至每股200元，那么投资者A以110元行权价向投资者B买入，剔除10元期权费，其盈利为80元；反之，如该股票在1个月内股价跌至50元，那么投资者就可以选择不行权，即不买入该股票，只承担10元期权费的成本。
对投资者A来说，场外期权的存在其实丰富了他的投资组合，对冲其持股风险，类似于一种投资保险。就好像我们乘坐飞机购买意外保险，并不是希望让坠机事件发生，只不过是为了应对可能出现的坠机风险。
但在此次事件中，基金经理与场外期权交易联系在一起之所以备受关注，是因为他们有能力影响股价走势。
“现在很多人说场外期权是基金经理个人的‘老鼠仓’，这是不准确的。”一位金融资深人士告诉笔者，“最起码场外期权不允许个人投资者参与。”可能的情况是，基金经理申购了能够参与场外期权交易的私募基金，“但这里需要证实一个问题，即基金经理的操作确实影响了股价，并且让私募基金通过场外期权交易获利。”综合目前网友给出的“证据”，就是某些私募基金的净值近两年涨幅“惊人”，但这只能是一种理论上的猜测，将上述两个行为联系起来仍需要更多的佐证。
当下，业内人士还在关注，如果该事件“坐实”，可能对国内金融市场创新发展产生重要影响。一方面、杠杆交易与衍生品“创新”，可以为市场提供流动性，抑制市场波幅和管理对冲风险；但另一方面、金融衍生工具的复杂性如果异化成某些人牟利工具，那么就与其初衷南辕北辙了。
到底谁赔钱了？
除了“吃瓜”圈内人如何利用场外期权“牟利”，很多金融从业者还在讨论，“在这场金融博弈中，到底谁吃亏了？”因为期权交易本质上是一种“零和游戏”，有赢家就有输家，如果说基金经理赢了，那么谁输了呢？
有人说，肯定有券商吃了亏。实际上，券商正好处于上文提及的投资者B的位置。一位金融产品设计者告诉笔者，“站在券商角度，其设计场外期权产品的初衷是想赚取期权费。”当前A股市场处于震荡市，在个股涨幅不大的情况下，期权费是提高中间业务收入的好方法，而且场外期权很大比例是非标产品，券商有较大的自主权，也丰富了客户的产品选择。
也有人说，券商亏钱其实并不容易。因为券商卖出期权后，也会进行股票买卖的对冲操作。也就是说，虽然期权卖亏了，但股票却能赚回来，最不济也不至于赔钱。
最终的买单人可能还是基民和散户。股价的涨跌，长期看是企业价值的称重机，短期看则是资金的投票机。如果基金经理“私欲”膨胀，利用资金优势推动二级市场股价“非理性”波动，就会产生很多问题。一方面，基金的资金来自于基民，基金经理拿别人的钱为自己“抬轿”，无疑是一种“慨他人之慷”的行为；另一方面，罔顾企业基本面，资金推动股价上涨的结果，一定是股价“从哪儿来，回哪儿去”，基民和二级市场追高的散户最终又成了山顶上的“站岗人”。
近几年，国内公募基金发展势头不错。笔者依然记得，在A股总市值徘徊在40万亿至60万亿区间时，公募基金（主要是权益类）规模只有不到2万亿，这也是很多研究机构将A股称作“散户市”的主要原因。但如今，A股总市值攀升至90万亿，而公募基金总规模达到了26万亿，份额的提升带来了市场话语权的提高，也推动了A股向“机构市”迈进。
一句话，投资者对公募基金的信任来之不易，也正因如此，这件事情才要查清楚。
撰文 张兆瑞
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