王庆/文 Q：请问重阳投资，如何解读中国10年期国债收益率下破2%？

A：12月2日，中国十年期国债活跃券240011.IB收益率盘中跌破2%，截止当日收盘收益率1.98%。中国10年期国债收益率正式跌破2%，时隔两个月后债市再次迎来突破。

国债收益率不断下行是货币政策维持宽松的结果。尽管11月以来用于化债的2万亿地方置换债大量发行，但市场此前一度担忧的债券市场供给冲击并未出现。这一方面是由于理财保险资金维持净流入态势，11月以来银行理财规模累计增加3677亿，理财规模重回30万亿，年底保险也倾向于为开门红储备资产，机构配置需求仍然旺盛。另一方面也是由于央行呵护资金面意图明显，央行披露11月通过买断式逆回购和现券购买向市场累计投入了1万亿中长期流动性，有效维护了银行间市场流动性。11月28日市场利率定价自律机制召开会议，此前市场传言的非银同业存款利率下调正式落地。事实上在政策利率不断下调至1.5%的过程中，本应市场化调节的同业活期存款利率却一直维持在1.75%左右，这无疑滋生了套利空间，也限制了银行净息差。决议发布后，1年期国有行同业存单发行利率快速下行至1.7%，现金类理财等短期资金对债市的配置需求上升，短端利率的下调也带动了整体债券收益率曲线的下移。

从更根本的角度看，长债利率趋势性下行是金融机构资产荒的体现。随着中国经济转型升级，商业银行淡化了对信贷规模增长的诉求，更加注重优化信贷结构，强化金融服务实体经济的质量。今年前10个月新增人民币贷款累计同比少增3.97万亿，社融增速也从年初9.5%下降到7.8%。伴随经济增长中枢的下移，实体经济投资回报率同样不断下移，A股上市公司（除金融石油石化）的投入资本回报率（ROIC）从年初4%进一步下滑至三季度末的3.84%。理财、保险和居民储蓄的规模不断上升，但债券供给和实体回报不断下行，强化了金融机构对长期限债券的配置需求。

事实上，926政治局会议以来，政策重点逐渐转向稳经济，央行支持性货币政策立场更加坚定。本轮债券市场利率下行过程中，监管部门淡化了长债利率过低的风险，与此前利率下行时截然不同。这或许表明政策高层更加看重长债利率下行对稳增长的积极作用。在特朗普上台、中美贸易前景恶化的背景下，稳定内需的重要性进一步提高，降准降息可期，更大的财政刺激政策或许也已在路上。

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