作者：沈氏三公子

三十而立，格力电器(000651.SZ)即将迎来创立以来最重要时刻。

日前，该公司公告称大股东格力集团拟转让其持有的格力电器总股本15%的股票。该交易完成后，格力集团所持股份或将降至5%以下，正式让出把持了整整30年的格力电器实控人位置，后者将变身一家混改公司。

不少人认为，这是格力电器的重大利好，4月9日开盘一字涨停后次日再拉出一个涨停板，站上一年来的最高峰。然而，现实或许并没有想象中的那么美好，人们似乎高估了混改之于格力电器的意义。

被高估的混改

事实上，格力电器很早就不是一家传统意义上的国有企业。

不可否认，长期以来，珠海国资委一直通过格力集团实现对格力电器的控制，尤其在2005年以前，格力集团持股比例更是高居50%以上，但2005年是格力电器发展史上的一道分水岭，当年，官方发起了上市公司股权分置改革，格力电器也拿出了自己的股权分置改革方案。

根据该方案，格力集团次年拿出713 万股票对管理层实施股权激励，每股出售价格远低于彼时格力电器股价，其中，董明珠一人获150万股，占整个激励计划的21%。

12年来，经过一次又一次股权转让，格力电器的股权早已告别了一股独大的格局，单一最大股东所持股份也仅占18.2%。作为格力电器的掌门人，董明珠已进入十大股东行列，根据格力电器2018年三季报，董明珠合计持有格力电器4449万股，占总股本的0.74%，最新市值超25.6亿元。她所倚重的渠道伙伴同样分享了这枚蛋糕，截至去年9月底，河北京海担保投资有限公司以8.91%的持股比例高居第二大股东宝座。

2018中国A股上市公司CEO薪酬排行榜显示，家电版块年薪超过百万的CEO一共有32位，董明珠与美的方洪波、TCL薄连明位居前三，分别为702万元、719万元、710万元，而三家企业的性质分别为国有企业、民营企业、混改企业，格力电器在薪酬方面并不逊于任何一个同行，事实上，在2005-2017年间，董明珠所领取的薪酬总金额逾5000万元。

更重要的是，尽管子强母弱的格力集团名义上贵为第一大股东，话语权实则有限，在一代女强人董明珠治下，格力电器已成一个针插不进水泼不透的独立王国。

在2011年那场备受瞩目的股东大会董事会換届选举中，珠海国资委原本计划将格力集团一把手周少强安插进格力电器董事会，结果却遭惨败。在格力电器，董明珠已被神化，甚至出现了上届董事会超期服役7个月才改选的怪事。

在这样一个企业，混改很难发挥应有的激励效应，格力集团对此无疑心知肚明，因此，这次大幅减持并非出于混改需要，更像是一次在格力电器业绩见顶时的高位出逃。

大股东高位出逃

众所周知，格力电器一直是珠海市的重要名片，珠海市政府自然少不了特殊关照。在董明珠去年那场格力员工每人一套房演讲的背后就隐藏着地方政府一万套住房土地的承诺。格力集团在涉及格力电器的股权处置方面自然也不会掉以轻心。

自格力电器上市以来，格力集团除在2005年那次上市公司股权分置改革中将所持股权比例降低至39.7%外，主要减持行为只有三次，集中发生在2007年、2009年。

2007年4月，格力集团将所持格力电器总股本10%的股份以10.3亿元的价格出让给京海担保。限售股解禁后，格力集团从2007年6月起再次开始减持格力电器股份，当年累计减持了4027万股。

最近一次大规模减持则在2009年，格力集团持股比例降至18.2%并维持至今。珠海市政府之所以如此苦心积虑，旨在希望保持格力电器的持续稳定发展。

但在12年后的今天，格力集团的使命已经完成。根据此前发布的业绩预告，格力电器2018全年营业收入在2000-2010亿元之间，归属上市公司股东净利润260-270亿元。这样一个巨无霸已经具备了独立生存发展的能力。

另一个比较现实的考量是，随着营收首次突破2000亿元大关，格力电器也面临业绩触顶的挑战，选择在股价表现不错的出逃从投资角度来说是一个很不错的选择。3月29日是此次股权变更公告前的最后一个交易日，格力电器当天收盘价为47.21元，已逼近一年来峰值，显然是格力集团脱手格力电器的最佳时机。

据外界测算，格力集团过去十几年来格力电器股权减持套现所获总金额在42亿元左右，现金分红则有88亿元，若算上本次股权转让的最低价412亿元，除去剩下的格力电器3.22%股份外，累计进账542亿元，似乎是最大的赢家，但如果刨出珠海市政府为此投入的土地等其他资源，实际收益到底有多少就不知而知了。

董明珠迎双重挑战

在一些媒体的鼓吹之下，格力电器大股东即将易主的消息助其收获了两个涨停板，市值站上3436亿巅峰。但相对于外界的非理性乐观，此刻的董明珠或许正处于空前尴尬的境地。

股权转让公告一经发布后，当时的主流猜测是，董明珠很可能会与经销商联合接手，按照他们的逻辑，董明珠今后就可以将格力电器牢牢地掌控在自己手中，成为命运的主人。如果换作三年前，董明珠和她的小伙伴会毫无犹豫地拿下，但眼下的格力电器已深陷成长中的烦恼而无法自拔。

在过去三年可比的前三个季度，格力电器营业收入从824亿、1108亿一路攀升至1487亿，净利润也从113亿、155亿增长到212亿，然而，营业成本则分别为543亿、761亿、1039亿，其增长速度明显高于营收增速，销售毛利率同样接连下滑。

尽管董明珠在2018凭借超过2000亿的营收赢了与雷军的那场10个亿大赌约，但这是通过巨大的成本投入换来的，在新一届董事会上，她抛出了2023年实现6000亿营收的宏大目标，更是收获广泛质疑，随着营收基数越来越大，保持高速增长的难度越来越大，更重要的是，今天的市场环境正在急剧变化。

按照董明珠的目标，格力电器将会围绕家电品类扩张、智能装备、半导体、汽车等几大版块展开，且不用说她在不熟悉的智能装备、半导体、汽车、手机这些领域闹出的一个个笑话，就是在家电品类扩张方面，或许都会面对大量的挑战。

随着物联网的推进，除了传统家电巨头外，小米、华为等手机制造商、IT企业也在加速入场，未来家电格局将会出现怎样的变数，估计无人能够说得清楚。

在无法寻找到下一个高速增长引擎以前，董明珠和他的经销商想必轻易不会冒着高位套牢的风险砸上数百亿真金白银接手格力电器15%的股份。

值得注意的是，董明珠个人在2015年、2016年频繁增持格力电器，分别买入140.7万股、49.8万股，到了2017年，这个数字跌至17万股，而在去年前三个季度，董明珠则没有购进一股自己公司股票。

然而，倘若董明珠此时选择放弃格力集团抛售的股份，很可能又会失去对格力电器的控制权。

过去，董明珠与大股东珠海市政府之间偶尔也会产生一些龃龉，说到底，二者之间还是比较和谐的，尤其是后者对于这个国内商界最强势的女人提供了较大的包容性，在某种程度上甚至扮演了一个甩手掌柜的角色，是董明珠最理想的出资人之一，但是，换了其他一个大股东，双方都可能发生剧烈冲突。

2016年底，当宝能系大举买入格力电器的时候，董明珠曾大为光火，公开怒斥后者为"破坏实业的千古罪人"。如果不借此机会将格力电器掌控在自己手中，董明珠又怎么能够肯定新投资者不是下一个"破坏实业的千古罪人"?(本文首发于沈氏三公子公众号)