行业风声鹤唳，满是杠杆破碎的声音。

01违约

8月3日，正荣地产（HK6158）公告称，根据2019年10月票据条款，此票据的所有未偿还本金额及其应计未付利息将于2022年8月3日到期并应支付。

截至本公告日期，正荣地产并未支付剩余未偿还本金额2977.7万美元及其利息。

公告称，正荣地产未能于到期时支付上述美元债本金将构成违约事件，而未能于到期后30天宽限期届满时支付有关利息将构成票据项下的违约事件。

不过，正荣地产不支付上述票据并无触发亦将不会触发下表所列证券条款的任何交叉违约。

《小债看市》统计，目前正荣地产存续12只美元债，存续规模35.44亿美元，其中还有四只将在一年内到期，公司面临集中兑付压力较大。

另外，由于正荣地产2019年10月票据已于2022年8月3日到期，其已于2022年8月3日自联交所退市。

正荣地产还表示，2021年1月票据项下的1326万美元的利息付款于2022年7月7日到期应付。根据该票据的条款，公司有30天的宽限期支付利息。

截至本公告日期，正荣地产预期无法于2022年8月6日宽限期的最后一天前就此票据支付利息。

值得注意的是，此前正荣地产已有多只美元债延期。

2022年5月31日，正荣地产公告称，受上海疫情影响，原计划不迟于2022年5月31日支付的2020年五月票据、2021年六月票据、2020年九月票据、2020年六月票据及2020年一月票据的各自利息，不得不再次延期。

正荣地产解释称，过去数月其为解决流动性问题采取各种措施，包括获得境外贷款人及五批境内资产支持证券持有人延长资本市场融资、保持项目建设及运营稳定性、寻求处置资产以及加快销售和现金回收速度。

然而，自2022年3月底以来，受新冠确诊病例急增及上海和其他城市就此实施封控所影响，正荣地产运营受到显著影响，销售及资产处置的进度亦有所推迟。

年初，惠誉将正荣地产长期发行人违约评级从“C”下调至“RD”（限制性违约），并确认其高级无抵押评级为“C”，回收率评级为由“RR4”下调至“RR5”，公司再融资压力巨大。

02债务沉重

据官网介绍，正荣地产是一家中国大型综合性房地产开发商，专注于开发住宅物业以及开发、运营和管理商业及综合用途物业。

2018年，正荣地产在香港联交所挂牌上市，正荣控股是其在境内的业务运营主体。

从股权结构看，自然人欧宗荣、欧国强和欧国伟分别间接持有正荣地产54.6%、4.99%和4.97%的股份，且欧国伟、欧国强均为欧宗荣之子，三人为一致行动人，是公司的实际控制人。

2022年7月，欧宗荣所持2950万股普通股被强制出售，欧氏家族合计持有正荣地产59.35%股份。

近年来，正荣地产规模增长迅速，从百亿到千亿的跨越只用了5年时间。

2016-2018年，正荣地产分别录得合约销售额392.92亿、701.53亿、1080.17亿，年复合增长率高达65.8%，2018年跻身“千亿俱乐部”行列。

然而，2017-2019年间正荣地产实际效益销售数据仅为351亿、361亿以及372亿，其真实销售额几乎原地踏步，可以看出其凭借“高杠杆、低权益比”的方式冲击规模。

2021年，正荣地产实现合约销售1456亿元，同比增长2.6%，距离1500亿年度目标还有一步之遥。

据克而瑞数据，2021年正荣地产以1148.3亿操盘金额在房企中排名第30位；以667.6万平方米操盘面积排名第32位，排名有所下滑，属于中型房企。

2022年上半年，正荣地产累计合约销售额213.17亿元，同比大幅减少74.1%，明显低于行业平均水平。

在销售疲软以及融资困难的背景下，正荣地产面临巨大的债务压力。

在土储方面，2021年正荣地产于14个城市新增土地29幅，预计总建筑面积约430万平方米。以城市等级来看，90%新增土储位于基本面良好的一、二线城市。

截至2021年末，正荣地产拥有建筑面积2595万平方米的土地储备。

可以看出，正荣地产土地储备并不算充足，且最近两年土储增速明显放缓，但大幅上升的土地成本将对其利润率进一步形成供给端压力。

2021年，正荣地产实现营收约363.5亿元，同比减少1.37%；实现归母净利润8.09亿元，大幅减少69.48%。

同时，正荣地产毛利率也持续下滑，2021年实现毛利率14.55%，同比下降4.56个百分点。

一直以来，正荣地产利润率低于行业平均水平，这意味着其想通过牺牲利润率换取规模，而“薄利多销”的策略下，正荣的盈利能力处于行业低位。

值得注意的是，近年来由于大手笔拿地支出增加，正荣地产经营性现金流持续净流出，2018-2020年该指标分别为-26.64亿、-140.64亿元以及-30.18亿元。

由于2021年下半年，正荣地产减缓拿地，其经营性现金流净额才得以转正。

截止2021年末，正荣地产总资产为2538.42亿元，总负债2128.99亿元，净资产409.43亿元，资产负债率83.87%。

从“三道红线”看，截至2021年6月30日，正荣地产的净负债率为57.2%，剔除预收账款的资产负债率为72.4%，现金对短债比2.2倍，踩中一道红线，维持“黄档”。

《小债看市》分析债务结构发现，正荣地产主要以流动负债为主，占总负债比为81%。

截止2021年末，正荣地产流动负债有1715.34亿元，主要为贸易应付款项及应付票据，其一年内到期的短期债务有344.3亿元。

相较于短债规模，正荣地产流动性尚可，其账上现金及现金等价物为391.2亿元，虽较2020年末有所下滑但还可以覆盖短债，短期偿债压力可控。

另外，正荣地产还有非流动负债413.66亿元，主要为长期借款，其长期有息负债合计397.09亿元。

整体来看，正荣地产刚性债务有741.39亿元，主要以长期有息负债为主，带息债务比为35%。

在2021半年度业绩会上，正荣地产主动公布的表外负债有31亿元，表外货币资金约24亿元，表外净负债约7亿元。

正荣地产具有闽系房企激进的基因，高杠杆极速扩张离不开外部融资。

在融资渠道方面，正荣地产融资渠道较为多元，除了发债和借款，还通过应收账款、股权质押以及信托等方式融资。

从现金流上看，2021年由于大量债务到期，但正荣地产流入资金却锐减，其筹资性现金流净额首次净流出，说明外部融资环境恶化。

另外，由于少数股东权益增长较快，正荣地产多次被外界质疑存在“明股实债”。

2018年至2021年，正荣地产少数股东权益分别为79.42亿、132.24亿、166.08亿以及201.87亿元占比过半，但少数股东损益却变化不大占比仅两成，少股股东权益在净利润中的占比严重不匹配。

总得来看，正荣地产虽是千亿规模但权益销售较少，被诟病“伪千亿”；随着销售疲软，其业绩大幅下滑；债务负担较重，融资收紧再融资压力较大。

03莆田三兄弟

正荣集团创始人欧宗荣出生于1964年，福建莆田人。莆田欧氏家族草根起家，一门三富豪，在当地坐享盛名，在国内家族企业中也算是凤毛麟角。

其中，大哥欧宗金创建福建欧氏投资集团，老三欧宗洪执掌另一家闽系房企融信，2018年融信与正荣同时迈入千亿房企行列。

欧宗荣出身普通，16岁初中辍学后跟大哥欧宗金一起外出打工，辗转江西宜春、南昌等地承接建筑工程。

1985年，欧宗荣创办江西正荣市政工程有限公司，重点经营路桥建设。

90年代中期，欧宗荣参与南昌“一江两岸”工程开发，负责昌北新区前期道路建设，当地政府拖欠工程款1000多万，将一块地划拨给正荣抵账。

这是欧宗荣拿到的第一块地，他由此开始涉足房地产开发，1998年在福州成立正荣集团。

2000年，正荣在宜春的首个大型综合开发项目“赣西第一街”奠基，同年正荣物业管理有限公司成立。

两年后，在欧宗荣的牵头下，正荣投资开发首个千亩生态复合人居标杆项目——南昌正荣·大湖之都。

2008年，正荣·时代广场动工，这一时代广场的落成标志着正荣商业新时代的序幕缓缓拉开。

从2013年起，正荣深耕长三角、环渤海、海西和中部四大经济区，成功启动全国化布局。2016年，正荣地产迁都上海，进一步扩张全国化道路。

2018年，正荣成功登陆香港联交所，市值160亿港元，并在11月提前完成全年销售任务，跨进千亿门槛。

然而，上市后正荣地产却出现频繁人事动荡，先后有10多名高管离职。

2019年，带领正荣从几十亿进军千亿的行政总裁王本龙离职；随后曾同任联席行政总裁的林朝阳、原正荣地产副总裁肖春和被调走，正荣地产的“三人行”职业经理人天团，目前只剩下了黄仙枝一人。

2021年下半年以来，再融资渠道收紧，房地产行业剧震，正荣地产为加速回款、解决资金饥渴问题，多个区域出现“打骨折”销售。

内容来源：小债看市