文｜动点科技

作者｜郑惠敏

编辑｜Steven Lee

自去年 11 月初创下高峰之后，比特币、以太坊等加密货币在今年上半年又进入了新一轮下跌行情。其中，比特币刚跌下 2 万美元大关，创下近一年半以来最低价，以太币的价格也已较 4 月初跌去了 2/3。

作为中美上市公司中重仓比特币的卧龙凤雏，特斯拉和美图也因此产生了巨额亏损：今年上半年，美图购买的以太币和比特币合计减值约 3.11 亿元人民币；特斯拉持有的比特币出现 4.4 亿美元（约 30 亿元人民币）的减值，相当于去年利润的 9%。

截至 7 月 7 日港股收盘，美图公司股价为 0.92 港元，总市值为 40.59 亿港元。

稳定币的庞氏骗局？

最新一轮币圈惨案的根源可以追溯到今年 5 月的一场算法稳定币的崩溃危机。

为寻求区块链的稳定性，制造一种既便于转换交易又可避免如其他代币一般剧烈波动的数字货币，一批稳定币应运而生。这当中既包括与美元直接挂钩的 USDT、USDC 等有现实资产支撑的稳定币，也包括 DAI 这类由数字资产抵押担保的稳定币，以及 UST 等无抵押纯粹由算法支持的稳定币。

其中，UST 曾是仅次于 USDT、USDC 的全球第三大稳定币，也是全球最主流的算法稳定币，市值一度高达 180 亿美元。它由全球首个政府支持的数字货币生态系统 Terra 推出，意在取代 USDT、USDC 等中心化稳定币。

UST 与 Terra 的平台代币 LUNA 之间存在一套双向铸造与销毁机制：1 个 UST 等于价值 1 美元的 LUNA，为实现 UST 和美元的间接挂钩，当 UST 的价格为> 1 美元，则可销毁 LUNA，铸造 UST，并将多出的差额作为利润。当 UST 的价格小于 1 美元，则可销毁 UST 以恢复挂钩。用户可以用低于 1 美元的价格购买 1 个 UST 并获得价值 1 美元的 LUNA，然后卖出 LUNA 获利。

不同于 USDT、USDC 的稳定程度由背后资产支持，算法稳定币 UST 的稳定性完全建立在用户信心基础上。因此，为推广 UST，Terra 还成立了一个提供 UST 存贷款业务的银行，用接近 20% 的固定存款年化收益率吸引用户持有 UST。由于 Terra 的银行从 UST 贷款业务中获得的收入远低于其需向用户支付的利息，为继续维持用户信心，Terra 背后组织还成立了专门的基金会并注入储备金（既包括现金也包括配置的比特币等主流加密货币资产）用以支付利息。

在很长一段时间内，高息抬高了 UST 的销量，提高了用户的信心。使 UST 的价格得以始终维持在 1 美元水平，偶尔有大于 1 美元的小幅波动。这保证了上述规则的良好运行，二者之间实现正向循环。

但这种正向螺旋的脆弱之处在于其高度依赖储备金的支撑。为防止储备金耗尽，稳定市场情绪，5 月 8 日，Terra 的基金会将价值 15 亿美元（约 4 万个）的比特币储备 “借出” 给专业做市商，以期获得更好的收益，补充备用金继续稳定 UST 的销售。

从结果来看，这种应对措施堪称灾难，并给了 UST 和 LUNA 以致命一击——市场开始担忧 Terra 会将资金池中所有比特币储备（约 8 万个）都掏空，先是大型机构投资者开始大规模抛售 UST，接着个人投资者在恐慌情绪支配下疯狂挤兑，抢着将手中持有的稳定币 UST 铸造成 LUNA 再兑换成美元脱手。

在 UST 跌破 1 美元之后，UST 的价格与 LUNA 的市值发生快速翻转（截至 5 月 11 日，UST 流通市值为 145.30 亿美元，LUNA 流通市值为 61.31 亿美元），套利造成的抛压致使 LUNA 供应量急剧增加，并对其价格造成大幅下挫，死亡螺旋由此开启，一些操作较慢的用户销毁 1 个 UST 所兑换的 LUNA 已不值 1 美元，UST 与美元就此脱锚，Terra 的 Luna/UST 项目最终崩盘。

这次崩盘中，出于对 Terra 继续抛售比特币储备的担忧，不少交易员开始主动抛售比特币资产，最终发生了文章开头那一幕：比特币在不到一个半月的时间里由近 7 万美元跌破 2 万美元，截至 6 月 19 日，比特币价格为 18981.7 万美元。

彭博的亿万富翁指数显示，自比特币历史最高点 6.9 万美元到此前的 1.8 万美元价位时，包括特斯拉 CEO 马斯克在内的 7 位与加密货币有关的亿万富豪总共损失超 1200 亿美元。

此外，美联储加息缩表的消息也将市场的避险情绪二度发酵，高盛预测美国今年将加息 7 次，其中部分加息将达到千分之五；自 6 月起，资产负债表的收缩也将每月带走 950 亿美元。这导致更多加密货币投资者抛币离场，没有价值支撑的山寨币自然陷入普跌。

2008 年，雷曼兄弟因投资失利导致的破产引发了全球金融海啸，而这次的加密货币暴跌就如同雷曼危机的翻版：闪崩引发的连锁效应先使创建在 Terra 上所有加密货币项目的数百万用户和交易所用户的千亿美元资金灰飞烟灭，紧接着由于流动性枯竭，加密货币经纪商、交易所开始冻结所有账户提款，斥巨资接盘的对冲基金遭受重创不得不申请破产保护……

美图的乐观与焦虑

相比之下，美图的这一点亏损似乎已经不值一提。

同样是不务正业，特斯拉的优势在于主业强劲，投资比特币只为丰富流动性来源。今年一季度，特斯拉营收 187.6 亿美元，同比增长 81%，净利润 33.2 亿美元，同比增长 658%。此外，创始人马斯克此前的一言一行也直接影响着比特币的行情走势。

而美图的加密货币投资则显得更加被动，其CEO 对于加密货币的执迷和主业的不坚挺是这次亏损的主因。

美图公司的董事长蔡文胜对于加密货币有着异乎寻常的坚定信仰。

在比特币风潮渐起时，蔡文胜就发表过 “区块链是人类有史以来最大的泡沫，但刚开始，只能拥抱泡沫，不参与才是最大的风险” 的名言。截至 2018 年，蔡文胜就已投资了 10 多个区块链项目。在微信群 “三点钟无眠区块链” 中，蔡文胜曾输出、“区块链的底层架构是数学逻辑，中层思想是哲学思考，最高层是神学信仰” 等金句。

2021 年 2 月，特斯拉购入了价值 15 亿美元的比特币。次月，不甘人后的美图誓要做国内第一个吃螃蟹的人，也开始分批购入加密货币。虽然蔡文胜将购买 ETH、BTC 数字货币称作美图长期发展区块链战略的价值储备，并给美图挣来两个 “第一” 的名头：第一家购买比特币的香港上市公司和全球第一家将以太坊作为货币价值储备的上市公司，却逃不掉外界对其投机炒作的质疑。

2021 年上半年投资加密货币的加密货币出现减值时，美图和特斯拉一样坚决不减持。截至 2021 年底，美图的坚持也曾给它带来超 6000 万美元（约 4 亿元人民币）的浮盈。

或许正因如此，在最新的盈利预警公告中，美图表示 “董事会认为近期以太币和比特币的价格波动属暂时性，并对持有的加密货币的长远前景仍然维持乐观。”

但对于自己的主营业务，美图似乎就没那么自信了。

2016 年 12 月，以修图软件起家的美图在港交所正式挂牌，发行价 8.5 港元，市值近 360 亿港元，创下腾讯之后 12 年内港股最大规模 IPO。之后，美图秀秀还凭借 4.5 亿月活跃用户数带飞公司股价。2017 年，美图股价最高曾达到 23.05 港元，市值突破 1000 亿港元。

上市之初，智能硬件业务在美图的营收中占据八九成的绝对地位。凭借对自拍和美颜功能的深入理解，美图的手机业务一度有声有色，保持着业界领先地位。但在各种高性能高配置的智能手机崛起后，凭借单一拍照特色的美图手机很快被干翻，最终只能在 2018 年出售给小米。

之后几年的商业化尝试中，美图将用户流量红利变现，其在线广告业务收入取得较快增长，在 2019 年一度占据总营收的 76.9%。但此时没了智能硬件的美图，整体收入规模已大幅缩水。

与此同时，智能手机中美颜、滤镜 App 也进入同质化竞争，各种美颜相机层出不穷，分走了美图秀秀用户的注意力。伴随其用户数逐年下跌，美图的广告营收占比也在去年跌破 50%。

为了冲淡市场对其收入结构单一的诟病、掩盖 C 端用户大量流失的颓势，美图也不得不开启了多元化营收的布局。截至目前，其发展的重心主要包括增长较快的 VIP 会员订阅服务以及 ToB 的影像及美业 SaaS 业务。其中，影像 SaaS 产品包括面向市场营销、电子商务、商业摄影等行业的美图秀秀 Mac 版、美图设计室、美图云修、美图证件照等，美业 SaaS 产品包括向下沉市场化妆品门店提供 ERP 服务的美得得、主打 AI 测肤的美图宜肤、主打智能商用 AR 试妆的美图魔镜等，可以说已形成了一定规模的产品矩阵。

尽管这两块新业务的营收占比已达到 33%，但其 VIP 会员数在总用户中占比不到 2%，较早落地的两款 B 端产品美得得、美图宜肤而言也尚未建立起成熟的盈利能力，短时间内还很难承担第二增长曲线的大任。

因此，配置加密货币资产对于美图来说绝对不止价值储备这么简单，迫于主业营收的压力另寻增收之法才更合理。

只可惜，加密货币市场变幻莫测，其走势不可能永远一帆风顺。而妄图抄条近路重回巅峰的美图已沦为仙股，曾经千亿的市值终成镜花水月。