赵伟、陈达飞、赵宇（赵伟 系申万宏源证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）
摘要
二、大类资产&海外事件&数据：俄乌谈判达成初步共识，未来存在三种可能情形
发达市场股指多数下跌，黄金价格持续攀升。当周，纳指下跌2.5%，恒生指数上涨3.8%；10Y美债收益率下行5bp至4.42%；美元指数下跌0.1%至106.65，离岸人民币涨至7.2524；WTI原油下跌0.5%至70.4美元/桶，COMEX黄金上涨1.8%至2931.0美元/盎司。
俄乌谈判，四方诉求存在较大矛盾。俄罗斯目前战场局势占有优势。美俄会谈达成四点共识，但美、俄、欧、乌四方诉求仍存在较大矛盾，美国诉求集中在迅速停战，俄方强调对占领区的控制权，乌克兰则坚持恢复领土完整及获得安全保障。
2月美国密歇根消费者通胀预期提升，日本四季度GDP、1月CPI改善。2月美国密歇根消费者信心指数回落至64.7，但未来1年、5年通胀预期分别上升至4.3%、3.5%。1月美联储纪要显示缩表可能放缓。日本四季度GDP环比2.8%（折年），1月CPI同比上升至4.0%。
风险提示
地缘政治冲突升级；美国经济放缓超预期；美联储再次转“鹰”
报告正文
（一）大类资产：发达市场股指多数下跌，金价持续攀升
当周，发达市场股指多数下跌，新兴市场股指走势分化。发达市场股指，恒生指数上涨3.8%，澳大利亚普通股指数、纳斯达克指数分别下跌2.9%和2.5%；新兴市场股指，开罗CASE30、韩国综合指数、胡志明指数分别上涨3.1%、2.5%和1.6%，伊斯坦布尔证交所全国30指数、泰国SET指数分别下跌2.7%和2.0%。
当周，美国标普500行业走势分化。公用事业、医疗保健、能源、日常消费分别上涨1.4%、1.1%、1.1%和0.9%，可选消费、通讯服务分别下跌4.3%和3.7%；欧元区行业走势分化，医疗保健、必需消费、公用事业分别上涨3.0%、1.6%和0.9%，材料、科技、非必需消费均下跌1.5%。
当周，恒生指数全线上涨，行业方面走势分化。恒生指数、恒生科技、恒生中国企业指数分别上涨3.8%、6.0%和4.0%。行业方面，资讯科技、医疗保健、电讯业、非必需性消费、金融分别上涨10.3%、8.8%、6.0%、4.1%和1.9%，原材料、能源分别下跌3.1%和2.4%。
当周，发达国家10年期国债收益率多数上行。美国10年期国债收益率下行5bp至4.42%，德国10年期国债收益率上行8bp至2.54%，法国10年期国债收益上行9bp至3.22%，英国10年期国债收益率上行3bp至4.56%，意大利10年期国债收益率上行4bp至3.55%，日本10年期国债收益率上行8bp至1.44%。
当周，新兴市场10年期国债收益率走势分化。泰国下行3bp至2.30%，越南下行5bp至3.16%，印度上行12bp至6.82%，土耳其上行196bp至28.23%，巴西下行13bp至14.61%，南非上行12bp至10.59%。
当周，美元指数下跌，其他货币兑美元走势分化。美元指数下跌0.1%至106.65，欧元兑美元贬值0.3%，英镑兑美元升值0.4%，日元兑美元升值2.0%，加元兑美元贬值0.4%。主要新兴市场货币兑美元多数贬值，印尼卢比兑美元贬值0.7%，墨西哥比索兑美元贬值0.5%，韩元兑美元升值0.4%。
当周，人民币兑美元持平前值、兑日元贬值。美元兑人民币持平前值，美元兑在岸、离岸人民币汇率分别为7.2516和7.2524，日元兑人民币升值1.4%，欧元兑人民币贬值0.4%，英镑兑人民币升值0.2%。
当周，大宗商品走势分化。WTI原油下跌0.5%至70.4美元/桶，布油下跌0.4%至74.4美元/桶；焦煤上涨4.1%至1130元/吨，螺纹钢上涨3.0%至3361元/吨。
当周，贵金属、有色走势分化。LME铜下跌1.2%至9531美元/吨，LME铝上涨1.9%至2693美元/吨；通胀预期下行1bp至2.42%，COMEX黄金上涨1.8%至2931.0美元/盎司，COMEX银上涨1.1%至33.1美元/盎司；10Y美债实际收益率下行4bp至2.00%。
（二）俄乌局势：谈判达成初步共识，未来存在三种可能情形
俄罗斯目前控制着乌克兰部分的领土，包括卢甘斯克、顿涅茨克、扎波罗热和赫尔松。在过去的一年里，俄罗斯军队慢慢扩大了控制的领土数量，但乌克兰军队的反抗这些进展尽可能缓慢和困难，并对俄罗斯领土进行了反攻。
俄乌谈判达成初步共识，美国总统特朗普公开表示期望于4月20日前达成和平协议，以缓解当前俄乌紧张局势。美俄两国代表团于2月18日在沙特阿拉伯首都利雅得举行会谈，这是自2022年以来的美俄首次重大外交接触。此次会谈双方就结束俄乌冲突达成四点共识：恢复外交关系；建立谈判团队；战后合作探讨；继续高层对话。然而此次会谈未邀请乌克兰和欧洲国家，引发乌方强烈抗议。
各方就俄乌冲突的诉求存在显著差异，且核心利益之间的矛盾加剧了谈判的复杂性。具体而言，美国的主要诉求集中在迅速实现停战、减少军事支出以及确保稀土资源的稳定供应，以降低对全球经济及战略资源的依赖性；俄罗斯则强调其对占领区的控制权，要求乌克兰保持中立，明确拒绝乌克兰加入北约，并坚决反对西方维和部队的部署；乌克兰则坚持全面恢复领土完整及获得国际安全保障，并推动与北约和欧盟的进一步一体化进程；而欧洲国家则聚焦于维护欧洲地区的安全稳定，支持乌克兰的抵抗力量，同时致力于遏制俄罗斯的地缘政治扩张。各方诉求的冲突使得俄乌谈判进程愈加艰难，为达成和平协议增添了诸多不确定性因素。
（三）美联储：1月会议纪要显示缩表可能放缓
1月美联储会议纪要：1）强调“数据驱动”，在调整利率之前希望看到更多的去通胀信号；2）担忧关税对通胀冲击，美国企业联络人普遍表示将通过提价消化新增成本；3）考虑到债务上限，美联储官员考虑放缓缩表速度。
当前市场预计美联储将于5月进行下一次降息，并且将在10月继续降息一次。本周美国经济数据有所走弱，如Markit服务业PMI、密歇根大学消费者信心指数回落，但与此同时，密歇根消费者通胀预期是超预期上行的，就本周美联储官员发言来看，美联储对于降息仍然持观望态度。
（四）地产：美国1月成屋销售回落
1月美国成屋销售408万套，低于市场413万套的预期，其背后主要因素仍然为年初的美债利率上行。2025年上半年，在关税不确定性等因素影响下，预计期限溢价仍将成为支持美债利率高位的因素，进而抑制美国地产销售。
（五）日本：四季度GDP、1月CPI通胀改善
日本1月CPI同比4.0%，符合市场预期。核心通胀中，商品贡献有所提升，服务贡献有所回落，推动市场对日央行加息预期提升。此次CPI数据发布后，市场对日央行7月加息预期提升。
日本四季度GDP环比2.8%（折年），经济走强动力主要来自于净出口改善，其中商品、服务贸易差额均改善，前者反映日本投资恢复，后者反映日本旅游经济恢复。展望2025年，日本“内循环”将是其经济、通胀稳步改善的动力。
（六）失业金：当周初申领失业金人数略高于市场预期
截止2月15日当周，美国失业金初申领人数21.9万人，略高于市场21.5万人的预期，但超出的幅度并不大，美国就业市场仍然是稳健的。
三、全球宏观日历：关注美国1月PCE
风险提示
1、地缘政治冲突升级。俄乌冲突尚未终结，巴以冲突又起波澜。地缘政治冲突或加剧原油价格波动，扰乱全球“去通胀”进程和“软着陆”预期。
2、美国经济放缓超预期。关注美国就业、消费走弱风险。
3、美联储超预期转“鹰”。若美国通胀展现出更大韧性，可能会影响美联储未来降息节奏。