机构：安信证券

截止目前，全部基金一季报基本披露完毕。其中，普通和偏股型基金持股仓位高达86.03%，已经是近年以来的新高。因此，对于国内资金而言，后续是进还是退，是一个值得深思的问题。在此，我们希望通过回顾历史，得到一些发现和启发。在此过程中，我们回避不了一个问题，那就是国内基金仓位和A股行情之间的关系。国内基金持股仓位的变化与A股股市行情的波动是紧密相关的，以全部基金和上证综指为例，两者的相关系数达到0.7。同时，两者也是相互影响的，也就是说基金的投资行为不仅以证券市场的运行趋势为依据，还可能反过来在一定程度上主导证券市场的变化趋势。因此，我们对未来国内基金仓位的思考来自于以下几个问题：

第一、目前国内基金的持股仓位，相对A股行情来说，从历史的角度来看，是偏高还是偏？
第二、从基本面和估值的二维视角去发掘其历史高仓位的原因，并结合当前的情况，尝试回答未来如果还能够进一步加仓，其支撑来源于何处？
第三、在前两个问题的基础上，我们来分析未来哪些领域的加仓可能性较大？

当前基金仓位已在高位临界值附近，并且呈现震荡趋势，未来减仓可能将大于加仓可能。在本轮行情中，普通股票型基金和偏股混合型基金分别由1月3日85.58%和73.96%仓位上涨至近期仓位最高点88.75%和83.48%，进入四月以来基金仓位增速显著放缓，其中普通股票型基金和偏股混合型基金仓位在85-90%和80-85%水平上下波动。截至4月18日普通型股票型基金（88.19%，仓位临界值90%左右）和偏股混合型基金（82.33%，仓位临界值85%左右）持仓水平已接近仓位临界值，我们认为当前基金仓位加仓空间较小，未来减仓可能将大于加仓可能。

估值助推动力明显减弱，基本面有待持续验证。作为支撑Q1国内基金加仓的“一级助推器”，从当前估值来看，当前A股主要指数与多数行业估值水平已经超过历史中位。当前wind全A估值为18.64x，较历史中位数为17.15x已经偏高，历史分位水平已经提升至59.59%。同时，当“估值助推器”明显减弱，未来仓位的提升寄希望于基本面的进一步修复。从当前来看，我们认为货币最宽松时刻很可能已经过去，春季行情的核心利好从基本面到流动性预期的改善也都已经兑现。同时，我们认为即便在2018Q4全A（非金融石油石化）单季度形成的“增速绝对数值底”，然而Q2才是业绩压力真正考验的时候。因此，全A盈利修复仍姗姗来迟，来自基本面的支撑是有待验证,目前国内基金仓位还要进一步上升的已然不足。在历史上高仓位时间段，并结合当时A股的历史估值和基本面横向比较中，当前的估值和基本面条件并不占据优势。

把握结构性机遇，未来将向成长靠拢。我们认为未来加仓创业板的可能性还是要高于主板，重点可以关注通信、电子、计算机等行业。2019Q1中小板配臵净增仓1.85pct，主板净减仓1.71pct，创业板净减仓0.14pct。其中，主板配臵仍高于历史平均水平，中小板则已接近，仅创业板配臵比例依然偏低。同时，在可预见未来，创业板盈利的不断改善将成为国内基金进一步加仓的重要支撑，保守预计全年业绩同比增长在10%左右（主板非金融则在-5%左右）。从行业的角度来看，首先我们从历史仓位水平比较，我们发现通信、计算机、电子等低于历史平均配臵水平。结合当前牛市震荡的特殊环境，我们通过同对国内基金历史仓位的分行业特征梳理，发现部分行业在牛市震荡期往往会有增仓行为，整体风格偏向成长和消费领域，例如医药、电子、轻工等。

■风险提示：经济增长不及预期，中美贸易摩擦升级