作者：罗宾

出品：明亮公司

！上市近一年，美国医护服饰品牌Figs（FIGS.US）股价跌幅超70%，市值从上市时的55亿美元缩小至14亿美元。Figs在近期公布的一季报不及预期后，股价继续下跌。奥本海默、瑞士信贷、巴克莱等投行虽下调了目标价，但维持评级不变。

美股的大幅调整使投资者对Figs的动态估值感到担忧。在经济下行时，居民对于可选消费品的选购意愿是对消费品行业最大的打击。但结构化地看，Figs的业务在其消费群体中仍有抵御经济周期的能力。

另一方面，如果从品牌驱动的角度来看，Figs在文化圈层（医护人员）以及技术驱动（面料技术）方面都有着较为清晰的定位以及消费者认知形成的壁垒，这与此前「明亮公司」在BrightTalk中关于功能性户外品牌（如The North Face）转向潮流的趋势有相似之处。而在疫情持续的大背景下， Figs能否进一步“破圈”而带来新的增长，值得进一步关注。

强联系、强粘性的医护消费客群

Figs的产品针对医护人员垂直市场，它跳出了医护制服原来与医院的批发模式，向消费者采取线上直销，而它的消费者又是对经济形势、疫情最不敏感的群体之一。它的“高复购+高客单价”模式得以成立，源于医护群体的以下特质：

1. 对自我职业的强认同感。医护人员受社会尊重，对服装的要求包括专业性+舒适度+设计感，他们追求职业群体标识，又在工作场景中需要个性化标识。Figs首先在专利面料、功能设计上做出改变，面料能做到无菌无味、超柔软、抗皱、排汗、防液体（尤其牙医）、防静电，甚至防动物毛发（尤其兽医）。Figs医用压力袜可防止医生、护士因久站、跑病房而产生小腿酸胀感。购买者还可以定制绣有自己名字和工作角色的服饰。

2. 比功能性更深得人心的是，Figs的服饰比传统医护制服款式更加“有型”。联合创始人Heather有时尚行业背景，Figs要提供一种“安全、可信赖、统一”的时尚。公司还赋予了Figs品牌更高的意义，即“为拯救生命的医务工作者提供更好的服务”，加深消费者对品牌的认同。

值得一提的是，同Figs一样，以身份标签为出发点的服饰品牌化，在北美已出现过多轮风潮。Carhartt、Dickies和BEN DAVIS三大美国工装品牌，都有几十到一百年的历史，它们设计的初衷是适用于铁路、建筑工人工作，之后演变成了工装休闲服饰。而且工装品牌还在产生代际变化，例如成立于2015年的DTC品牌Truewerk，将最先进的软壳（softshell）工作裤推向市场。Truewerk针对从事不同工种的男性、女性不同的体型特征，提供多种夹克、卫衣、工装裤、帽子和辅助用品。

3. 医护购买习惯不受年龄限制，可传承。医护从业者职业生涯可延续30-40年，比很多职业的寿命更长，且资历越深的医生越受尊敬，对下一代年轻医生有榜样效应。所以值得注意的是，公司75%以上的销售额来源于45岁以上的客户，高年资人员可潜移默化地影响职业上升期的人对高品质医护服饰的口碑。Figs还在与医学院合作，扩大在医学生中的影响力。2020年、2021年，Figs客户的复购率分别为60%、70%。

场景扩充增加品类，提高客单价

Figs的客户平均每年购买Figs的产品两次，每次平均客单价100美元，Q1客单价上升至116美元，公司目前新客获客成本为接近100美元。医护从业者每年平均需要买5-6次的刷手服及除刷手服外的与工作场景有关的服饰，包括内搭、大褂、休闲装、外套和压力长袜等。不过，Figs并不急于向忠实客户营销这些产品。目前，公司82%的销售额还来源于13款核心产品。购买者的消费习惯相对于时尚服饰品牌更加固定，对公司库存把握更加友好。

从营销上看，Lululemon（LULU.US）找到了KOL进行推广，即免费为瑜伽教练提供他们的服装，瑜伽教练进一步影响更多的学员和健身爱好者。所以Figs的营销手段类似Lululemon，但又因为消费者的职业共性带来比Lululemon有更高的转化。Figs还邀请了医护顾问团（Healthcare Advisory Board）来强化其KOL策略。

另与Lululemon类似的是，两者都强调了场景的延伸。Lululemon宣传的是运动与休闲的结合（Athleisure），让职业女性消费者也能穿着他们的瑜伽裤上班，主要从设计上扩充运动装的使用场景。Figs围绕“刷手服”将职业装品类延伸至医护人员的工作着装、工作间隙着装、夜班着装、非轮班场合着装等场合。

Figs的医护休闲类（非刷手服类）产品目前占销售总额的18%，但从产品推出后就增长很快，一季度同比增速81%。刷手服内搭和刷手服外套目前增长最为强劲。一季度，含医护休闲产品的订单比不包含的客单价要高出20%。

经济下行伴随市场风险，当下投资者怎么看？

Figs处于一个比肩十倍股Lululemon的服饰市场，但宏观政治经济环境的变化，使投资者对其目标估值剧烈变化。2021年三季度开始，Figs的供应链就受到明显扰动，代工厂订单成品不能按预期时间运输交付。到了今年一季度，航运订单频繁被迫更改航线而导致运输时间达30天到120不等。

公司CEO表示，正是因为订单交付延迟，本计划于一季度末上新的核心产品，现已推迟到二季度。公司也不得不重新制定生产和推广计划。公司也不得不加大空运比例致使产品成本上升，但客单价的增速完全能抵御成本增加。由此，未来他们将减少空运比例。

Figs管理层下调了业绩预期，2022年收入预计能增长22%-26%至5.1亿美元-5.3亿美元，仍维持2025年营业收入目标10亿美元。

生产问题仍然会对Figs的增长产生扰动，但当前美股风险偏好下降，Figs是少数兼顾增长和盈利能力平衡的公司。

正如美国一家专门投资被低估的高质量公司并长期持有的年轻私募基金1 Main Capital Partners在最新Q1致股东信中所描述，他们预计Figs未来的EBIT利润率可超过30%，因此以稳定增速后的收入计，Figs现在的估值只有十几倍，意味着Figs现在非常便宜了。他们持仓的前5位高质量商业模式的公司有一些共性，包括现金流能力强、长期可持续、业务边界宽、资本回报率高等。Figs也具备这些特点，所以在经济增速放缓下Figs也有能力对业务扩张继续投资。

1 Main Capital Partners在一季度新增了Figs的持仓。他们指出，根据他们的策略，目前主要做的不是调整回撤的仓位，而是在美股大幅调整、大家都在卖出时，锁定高预期回报的资产。

过去两年，Figs收入的年复合增长率为95%，已经超过了多数公司。未来，在专利面料创新、渗透率、国际市场复制和医护品类扩张方面，Figs都还可以找到新的高增长点。显然，基于Figs较高的风险回报率，这家公司估值已落入了一些投资者认为的合理区间。