猛兽财经获悉，随着百威亚太（1876）2022Q3收入/EBITDA内生同增7.2%/1.6%。中信证券发布研究报告维持百威亚太“增持”评级。

中信证券在报告中称，短期看，中国区现饮场所主要受到局部疫情反复拖累，夜场开店率从7/8月75%-80%降至9月60%、餐饮开店率保持95%左右（百威亚太三季度业绩交流电话会数据）；韩国区持续推动高端化和成本优化以提升盈利水平；印度啤酒市场呈现乐观增长趋势。考虑四季度中国区高端/超高端产品提价，及未来公司收入和盈利增长的可持续性，我们维持百威亚太2022/2023/2024年EPS预测为0.62/0.70/0.84港元，对比海外龙头PE水平（百威/嘉士伯2023年Bloomberg一致预期PE估值约15倍），长期看好公司持续推动高端产品组合并提升渗透率，给予公司2022/2023年36/32倍PE。

中信证券的主要观点如下：

2022Q1-Q3收入/EBITDA内生同增4.3%/0.8%

2022Q1-Q3公司实现收入53.1亿美元、同比-0.9%/内生+4.3%，其中量/价内生同比+1.4%/+2.9%；EBITDA 17.3亿美元、同比-2.6%/内生+0.8%。2022Q3实现收入18.6亿美元、同比-1.2%/内生+7.2%，其中量/价内生同比+6.3%/+0.8%；EBITDA为5.9亿美元、同比-4.8%/内生+1.6%，同比与内生差别较大主要系美元兑人民币汇率变化的影响。

亚太西部：中国区现饮受局部疫情反复影响，高端化下吨价保持增长韧性

2022Q1-Q3亚太西部收入内生+1.7%，EBITDA同比下降4.0%；其中Q3收入内生+4.4%，EBITDA同比下降1.9%。分量价看，1 ）量：亚太西部2022Q1-Q3/22Q3销量分别内生+0.3%/+5.2%。其中，中国市场2022Q1-Q3/22Q3分别内生-2.2%/+3.7%（22Q2 -6.5%），疫情管控背景下，核心和实惠品牌组合表现良好，未受疫情影响的城市中，百威及超高端产品组合销量双位数增长，公司积极运用电子化平台监测疫情情况、调整区域间出货策略；2022Q3印度地区受益于当地啤酒行业恢复至疫情前水平，销量取得双位数增长。2）价：亚太西部2022Q1-Q3/22Q3吨价内生+1.5%/-0.8%，其中中国市场吨价分别内生+0.7%/-2.0%，主要系东南（福建浙江）、华北（北京天津）及西北核心市场夜场和餐饮场景受局部疫情反复影响，高端及超高端产品受到拖累。我们认为中国区Q3表现结合局部疫情短期扰动等因素整体符合预期，印度区基于良好的市场恢复保持增长趋势。

亚太东部：现饮和非现饮渠道齐发力，核心品牌及新品增长良好

2022Q1-Q3亚太东部收入内生+16.0%，EBITDA同比增长30.2%；其中Q3收入内生+19.5%，EBITDA同比增长18.3%。分量价看，1）量：亚太东部2022Q1-Q3/22Q3销量内生+10.0%/+15.0%，22Q3韩国市场整体实现双位数增长，疫情管控解除改善市场运营环境，促进即饮/非即饮销量稳步增长，All New Cass新品夏季表现强劲。2）价：公司2022Q1-Q3/22Q3吨价内生+5.4%/+3.9%，22Q3吨价中单位数增长，主要系随着韩国区即饮场景开放，产品销量从零售渠道逐渐转向餐饮渠道，减缓部分高端零售产品带来的吨价提升，地区表现整体符合预期。

盈利分析：短期产品及渠道结构变化扰动，长期仍推进高端化发展

2022Q1-Q3/Q3公司毛利率同比-3.5/-3.8Pcts，销售、一般及行政开支费用率同比下降3.0/2.6Pcts，其他经营收益较为稳定，综合来看EBITDA利润率同比-0.6/-1.2Pct。单Q3分析报表变化，毛利端整体吨价下降基础上成本端保持压力。其中，吨价同比下降7.0%，主要系产品组合、饮用场景占比在各地区疫情管控政策调整下的结构变化，同时涉及汇率影响；吨成本同增0.9%，中国区核心和实惠产品组合增长对高位原材料价格起到缓冲作用。费用端公司采取一定控制，减少固定资产投入并运用更灵活的投放方式，费用率整体有所节约。综合来看，2022Q3百威亚太盈利水平较二季度环比略微改善。

风险因素：宏观经济承压；局部疫情反复程度超预期；啤酒行业高端价格带竞争加剧；下半年天气及温度变化；食品安全问题。

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