钟正生、张璐、常艺馨、范城恺 （钟正生 系平安证券首席经济学家、中国首席经济学家论坛理事）

核心观点

2025年中国经济展望校准。从开年以来经济与政策运行情况来看，我们认为2025年中国经济面临挑战、但或可更加乐观。

1.“抢出口”效应有望延长。特朗普上任以来的关税政策，对中国更偏“渐进式”，中国应对也有据有节、留有余地。PIIE最新估算，对华加征10%、对墨加加征25%关税，仅拖累中国2025年GDP 0.16%。2018年以来，美国进口商品价格整体上涨12.7%，而从中国进口商品价格仅上涨0.3%。中国凭借较低价格、较低加征税率，仍具竞争优势，有缓冲空间。

2. 产能周期有望更快触底回升。2021年起制造业投资快速扩张已达4年，新增产能不断投放，逐步拉低企业产能利用水平。2024年得益于出口高景气和设备更新等政策发力，产能周期已现企稳迹象。若2025年能推出新一轮供给侧结构性改革，通过中央政府自上而下引导、行业层面配额协调等方式协调产能投放，完全有望更快促进工业品价格回升、提振企业盈利。

3. 高技术产业弯道超车信心增强。DeepSeek展现了以低算力成本复现最先进模型的可能，使得原本认为美国在AI领域拥有绝对领导力的竞争格局变得更加扑朔迷离。这意味着美国对中国高科技产业的“卡脖子”战略未必能够全然奏效，中国可能弯道超车、甚至成为旗鼓相当的竞争者，这将大大提振企业家信心和市场情绪。

4. 宏观政策有定力、有预案、有共识。有定力：高质量发展路线清晰，贸易战应对有据有节。有预案：政策部署积极有为，不太可能再出现类似去年三季度增长动能突然断档的情况。有共识：对中国经济主要矛盾有清醒认知，春节后首次国务院常务会议，研究提振消费有关工作、化解重点产业结构性矛盾政策措施、以及《2025年稳外资行动方案》。

开年中国经济监测。生产：1月制造业PMI回落幅度大于此前可比年份，反映制造业景气程度有所放缓。地产：年初新房销售维持韧性。消费：春节假期消费弱修复，电影票房和以旧换新成结构亮点，价的回暖仍有空间。复工：建筑工地节后开复工率、劳务上工率均处于近5年偏低位置，复工客流增速弱于春节前返乡客流增速。

促消费的着力点。2024年以旧换新政策对居民消费超额拉动约3000亿元，财政补贴对社零口径消费金额的撬动在1.8倍左右。预计以旧换新政策对2025年社零同比增速的拉动在1.3-2.7个百分点。消费补贴可能扩围。

房地产的新变化。除需继续观察地产销售恢复的持续性外，止跌回稳的一大堵点在于，房企资金压力较大，账面资金持续消耗，境内外债券、ABS及股权等非银融资仍然艰难，2025年房企债券偿还压力也将加大。万科风波如何演绎具有重要信号意义。

外贸冲击的预期差。据PIIE测算，特朗普对中国加征10%关税、对加墨加征25%关税，对中国2025年GDP的拖累约为0.16个百分点。特朗普2.0关税政策从上一任期的“先谈再打”转向“先打再谈”，且中国成为加征税率的洼地，使“抢出口”节奏演化更为复杂。中国反制措施目前较为克制，为谈判留有余地。

物价回升的新迹象。去年四季度，房地产业和金融业的平减指数由负转正，对整体物价水平起到了关键支撑。今年1月服务价格中旅游和家庭服务价格强于历史可比年份。2024年产能周期已现企稳迹象，电气机械等行业已放缓投资，2025年若有新一轮供给侧结构性改革加持，有望使产能周期提前触底，实现工业品价格回升。