李奇霖，张德礼
5月主要经济数据已经公布，供给和需求两端都在继续回暖。由于4月份的时候工业生产已经基本恢复，5月工业生产回暖的节奏慢了下来。需求则继续较快回暖，但恢复的程度仍明显不及生产，总体也低于市场预期，经济供过于求的格局并没有发生根本性改变，总需求不足仍然是当前经济面临的主要问题。
复工复产继续推进，5月规模以上工业增加值同比从3.9%提高到4.4%，已基本恢复到正常水平。根据国家统计局有关领导的介绍，截至5月27日，67.4%的企业达到正常生产水平八成以上，相比于4月下旬上升6.6个百分点。
从边际上看，由于需求不足，工业生产恢复的节奏有所放慢。5月规模以上工业增加值环比增长1.5%，和4月的2.3%相比继续回落。国家统计局有关领导也提到，5月41个工业行业中，有25个行业出现增速回落或者降幅扩大，相比于4月有所增加。
目前工业企业面临着比较大的去库存压力，这会继续制约工业生产恢复的节奏。6月规模以上工业增加值同比增速，继续往上的动力不足，很可能持平或者回落。从高频指标看，新口径的6大发电集团日均耗煤量同比，从5月的7.1%，下滑到6月前半个月的0.6%。
分行业看，除农副食品加工业外，5月主要工业行业的增加值增速都转正了。专用设备制造业增加值同比增速继续回升，达到16.4%。汽车制造业增加值同比，从5.8%大幅回升到12.2%，一方面是因疫情结束后的汽车需求继续集中释放，另一方面则是低基数。
再来看需求端。1-5月固定资产投资累计同比-6.3%，相比于前值回升4.0个百分点。其中，5月单月增速0.9%，是2019年7月以来首次转正。从单月增速看，房地产和基建投资是主要支撑，制造业投资尽管较快恢复，但目前仍然是主要拖累。
全口径基建投资累计增速从-8.8%回升到-3.3%，单月增速从4.8%提高到10.9%。作为逆周期调控的主要抓手，专项债向基建领域倾斜、各地推出大项目，5月基建投资增速继续明显回升。考虑到财务支出法的滞后性，5月实际的基建投资回暖幅度更大。
5月工程机械产销两旺，挖掘机销量同比增长68%。在政策托底下，基建投资将继续回暖，全年增速有望达到6%-8%。
前5个月制造业投资累计同比-14.8%，前值-18.8%，单月增速从-6.7%小幅提高到-5.3%。制造业投资恢复的节奏，明显要比房地产和基建弱，它是固定资产投资的主要拖累。反映了在对未来预期不乐观的情形下，制造业企业对资本开支较为谨慎，预计这一趋势还将延续。
主要行业中，前5个月累计增速为正的只有2个行业。计算机、通信和其他电子设备制造业投资累计同比6.9%，可能和相关行业的更新换代较快有关。医药制造业投资也累计增长6.9%，疫情爆发后国内加大了口罩、呼吸机等医疗物资的新产能投资。
地产数据多数继续回升。1-5月，商品房销售面积增速从-19.3%提高到-12.3%，销售金额增速从-18.6%提高到-10.6%。复工复产加快推进后，地产投资也继续修复，累计增速从-3.3%回升到-0.3%，接近恢复到去年同期的水平了，单月投资增速从7.0%提高到8.1%。
房屋施工面积增速从2.5%下滑到2.3%，这是今年连续第四个月回落。可能的原因，一是房屋竣工加快后，竣工的面积不再纳入施工面积统计中，对施工面积增速有一定拖累；二是房屋销售还没有恢复到正常，部分中小房企经营困难，一些在建项目缺少资金停工，不再纳入到施工面积里了。
预计房地产今年将继续是支撑经济的终端需求。一方面，尽管不会出现全局性的调控放松，但收紧的概率也很小，房地产销售大的方向还是继续回暖的；另一方面，5月房屋新开工面积单月增速从-1.3%转正到2.5%，显示开发商的预期并不差。
最后来看消费数据。社会消费品零售总额名义增速从-7.5%回升到-2.8%，实际增速从-9.1%回升到-3.7%。名义增速回升幅度明显更小，显示实物性消费品的通缩压力加大。和这一趋势一致的是，商品零售价格指数同比从1.7%下滑到0.9%，这是2017年8月以来的最低水平，物价风险正快速从通胀转为通缩。
分行业看，限额以上的必需品零售好于可选消费品。5月日用品类零售同比增长17.3%，饮料类零售同比增长16.7%，粮油和食品类零售同比增长11.4%。一些符合消费升级方向的商品零售增速也较快，比如化妆品类零售增速从3.5%提高到12.9%，可能和消费刺激有关；汽车类零售同比增速从0%提高到3.5%，和积压的需求继续释放、政策刺激有关，但汽车零售恢复的程度明显慢于生产，5月汽车产量同比增加19.0%。
湖北除武汉外，3月25日解除离鄂通道限制，但截至5月底，2个多月时间过去了，并没有出现消费的报复性反弹，线上和线下、零售和餐饮的分化依然很明显。
往后看，消费也很难出现大幅的好转。一是当前经济弱势，对居民消费能力有滞后的传导效应；二是海外疫情扩散，对出口和相关产业链就业的影响还没有完全体现，PMI新出口订单已经连续3个月羸弱，终究会体现在出口上；三是国内疫情局部升级，也会压制居民在外餐饮和消费的意愿。
总的来说，经济供过于求的局面并没有改变，去库存仍然是企业面临的重点任务。5月需求端的数据总体已经弱于预期，从高频指标看，6月前半个月生产和需求都有走弱的迹象。经济恢复的力度，可能并没有主流预期认为的那么强，需要警惕经济预期差对资产价格的冲击。
（作者李奇霖为粤开证券首席经济学家、研究院院长；张德礼为首席宏观研究员）
责任编辑：徐芸茜 主编：程凯